一、行业发展现状及未来趋势

2021年上半年，受疫情冲击所积压的家居消费需求得到了逐步释放，自下半年以来，房地产相关调控措施陆续出台，消费者的购房意愿短期受到了一定程度的影响，购房行为存在一定的时延，经济面临供给冲击、需求收缩、预期转弱三重压力，大家居行业面临严峻挑战。丑哥近期会分地板产业、定制家居产业、建筑装饰产业三个篇章和大家分享一下产业内样本企业的经营发展趋势。

地板产业历经多年的发展，已形成了多种类、多规格，从生产、销售、铺设到售后服务配套，具有一定规模的产业体系。目前整体市场进入成熟期，增长趋于缓慢，据中国林产工业协会不完全统计，2021年中国具有一定规模企业的木竹地板总销量约4.13亿平方米，同比增长约0.39%。但目前整个行业内生产企业众多，竞争格局分散、市场集中度低。消费升的驱动将成为粗放型木地板生产的中小规模企业的软肋，从而加速木地板企业品牌集中度，呈现优胜劣汰的局面。

二、业内企业代表的经营状况分析

1、盈利能力

考察企业盈利能力指标时，可主要关注其营收规模变动趋势，毛利率及净利率的变化情况，并结合企业实际业务发展重心的变化作出相应的分析结果。

本行业选取了大亚圣象、大自然家居、菲林格尔、扬子地板这四家主营地板的上市公司作为研究对象， 对其2017-2021这5年期间的营收规模、增速及毛利率、净利率的变化做较为详细的分析：

从表1及图1中可以看出，2021年度地板行业营收规模整体呈增长态势，其中头部企业如大亚圣象从多年70亿元左右的营收规模扩大至接近90亿元，其他家公司也存在着不同程度的增幅（由于大自然家居2021年从港股退市，其相关财务信息无法公开获得），结合各家企业的经营背景发现，主要是由于各公司均不同程度参与了工程、家装等新兴渠道业务，从而带来业务量的蓬勃发展。

但结合其毛利率和净利率的历年变化趋势来看，整个行业呈现增收不增利的状况，说明地板行业壁垒不高，竞争较为激烈，原材料成本及人工成本等支出要素的上升，也进一步压缩行业的利润空间，其中菲林格尔的毛利率下滑尤其严重，2021年为21.67%，远低于其他企业平均值（26%-27%）。

图2 毛利率及净利率变化趋势图（绿色折线-毛利率，红色折线-净利率）

在净利率这一端，基本与毛利率变化趋势一致，均呈逐年下降态势，大亚圣象在样本企业中表现不错，一直较为平稳，保持在8%-10%区间波动，反观其他中小企业波动幅度较为剧烈，以扬子地板及德尔地板为例，盈利能力不稳定，在2021年度，扬子地板出现巨额亏损，究其原因是其计提了大额信用减值损失，系其工程业务涉及的房地产开发商出现运营困难，其他企业也因此受到不同程度影响，说明工程渠道带来业务量猛增的同时，也带来整体毛利率的下降和相应的信用减值风险，进而导致企业净利率的下滑。

2、营运能力

在考察企业营运能力时，我们可重点关注其各项流动资产的周转水平，以及对各项费用、人员效率的管控能力，具体来说，我们可以观察其应收账款、存货的周转率，人效、费效等比率水平。

首先观察应收账款及存款这两项流动资产的周转速度，由于这两项资产对于生产制造业来说至关重要，决定了企业快速变现、回笼资金的能力，通过图3及图4的趋势图，我们发现地板行业内，只有大亚圣象和菲林格尔这两家企业的流动资产周转速度保持相对平稳，其他样本企业流动资产周转情况或多或少都出现了问题，其中大亚圣象在其他企业计提了较高的信用减值损失这一情况下，其只计提了1114万元的坏账准备，其他应收款坏账准备冲回了1051万，显示结果只计提了64万元的信用减值损失，对于年销售近90亿元，应收账款余额超过19亿元的地板企业，其信用减值损失计提比例偏低。

菲林格尔的应收账款一直保持较高的周转速度，截至2021年度，其应收账款周转天数为11天，为样本企业中低，但其2021年度计提了5143万元的坏账准备，说明其虽然以零售渠道业务为主，但工程、家装业务渠道也在逐步开展；扬子地板的存货周转速度是样本企业中平均值快的，但其应收账款的周转速度一直维持高位，2020-2021年达到150天左右，结合图6，其于2021年计提了2.13亿元的信用减值损失，而其全年的营收仅为5.24亿元，意味着40%以上的收入均不能收回现金，对企业的持续经营确实造成较大影响，进而影响投资者情绪。

图3 应收账款与存货周转情况（柱形图-存货周转，折线图-应收账款）

图4 应收账款与存货减值损失情况（柱形图-存货减值，折线图-应收减值）

其次，我们来关注一下样本企业各项费用支出效率，表2和表3列举了销售费用、管理费用在2017-2021年期间的发生情况，其中大亚圣象可以称为行业的学习榜样，疫情之前其销售费用占收比维持在13%-14%，疫情期间，其销售费用降至7%左右，几近腰斩，管理费用也比高点下降了1.8%左右，说明其费用管控做了相当多的功课，未雨绸缪，在困难时期勒紧裤腰带过日子。作为中小地板企业代表，菲林格尔和扬子地板这两项费用也有不同程度的下降，其中扬子地板可以称为省钱楷模，销售费用和管理费用均是样本企业中低的，销售费用占收比高未超过7.1%.

表2 销售费用占收比明细表

表3 管理费用占收比明细表

我们再来关注一下人效这部分情况，通过表6至表9，我们发现各家企业2021年度人均工资都有不同幅度的上升，其中德尔地板上升幅度高，达到34.81%，菲林格尔及扬子地板分别为16.39%、26.06%，而大亚圣象仅为4.61%，说明行业企业的用工成本正在升高，特别是中小地板企业，面临招工难的压力越来越大，在创造人均利润方面，扬子地板除2021年度遭遇滑铁卢以外，表现抢眼，人效比常年保持在100%以上，意味着一块钱的工资能够赚取超过1块钱的利润，和它接近的是菲林格尔，人效控制得也比较不错。

大亚圣象的人效比逐年下滑，说明企业做大做强以后，人员组织逐渐臃肿，人均效率下降，值得企业管理层去反思总结，其人均工资逐年增长，但人均利润没有相应改善，说明人岗匹配、组织协同方面出现问题，人员的主观能动性、创造性及相应价值没有得到有效释放，反而高昂的人工成本成为拖累企业净利表现的罪魁祸首。

3、发展能力

对于大家居行业中企业发展能力的研判，我们可观察几个指标：1、营收增速与扣非净利润增速的匹配度，即企业的主营业务是否在增长，是否在挣钱；2、经营活动现金流入净额及增速，可判断企业的经营是否有真金白银的流入，企业的日常运营能否实现资金平衡，有无断流危机；3、研发支出水平，其决定企业产品更新换代的频率及市场影响力的范围，科学有效的研发支出会带来企业产品质的飞跃，甚至可以引领行业潮流，强占市场先机。

通过图5可以发现，大自然家居营收增速与扣非净利增速趋势相背离，营收在保持增长，但扣非净利却是高速下降的状态，这也许是其于2021年从港股退市的原因之一；除了大自然家居之外，样本中其他企业的营收增速与扣非净利增速趋势基本一致，其中大亚圣象与菲林格尔这两项指标的趋势吻合度较高，扬子地板2021年度由于净利的巨额下滑，两项指标出现较大分歧，德尔地板的扣非净利增速一直为负数，说明其主营业务净利增长乏力，其未来发展潜力不容乐观。

图5 营收增速与扣非净利润增速趋势图 图5 营收增速与扣非净利润增速趋势图

通过图6可以发现，样本中各家企业的经营现金净流入均为逐年下滑，除了菲林格尔在2021年稍有增长，扬子地板2021年度甚至出现大额逆差，行业的现金创造能力及回笼能力令人堪忧。

图6 经营活动现金流入净额明细

通过图7可以发现，样本企业的研发投入支出水平普遍不高（其中大自然年报中未查到其研发支出信息，所以为空白），大部分均维持在3%-4%之间，其中扬子地板为样本企业中高，达到3.8%左右，大亚圣象甚至不到2%，这有损其行业龙头形象，可以判断出大部分企业是为了满足高新技术的研发支出底线而作出的投入，其真实研发能力无从考证。

图7 研发投入支出趋势

综合来看，地板产业中大亚圣象作为绝对龙头，其整体实力要领先后面的中小地板商好几个身位，其毛利和净利的稳定性是后者无可比拟的，这也是每个行业发展的必然性，寡头集中是趋势。而中小地板企业中的菲林格尔，其毛利下滑太过迅速，远低于行业平均水平，应敲响警钟，加上其营收规模多年未有突破，实在是一个危险的信号，在这个疯狂竞争的时代和行业背景下，不进则退，衰落往往是一夜之间的事情；作为后起之秀的扬子地板，其费效和人效控制也是令人印象深刻的，如果增加产品或服务的差异化，形成自己的护城河，其营收规模或许可以上一个新的台阶。