第一章 行业概况

光伏指数指通过一定的技术手段实现太阳能向电能的转换利用。该主题主要太阳能领域：发电、装备、太阳能电池及材料等相关公司。

光伏产业指数是指将主营业务涉及光伏产业链上、中、下游的上市公司股票作为待选样本，选取不超过50家x具代表性公司作为样本股，反映光伏产业公司的整体表现的指数。从指数设计的概念上看，光伏产业指数主要暴露于光伏的龙头股票。也涉及了中非合作、丝绸之路等外贸概念，主要是因为光伏产业与出口的关系密切。

光伏发电是利用半导体界面的光生伏特效应而将光能直接转变为电能的一种技术。主要由太阳电池板（组件）、控制器和逆变器三大部分组成，主要部件由电子元器件构成。太阳能电池经过串联后进行封装保护可形成大面积的太阳电池组件，再配合上功率控制器等部件就形成了光伏发电装置。

原理：在太阳光照射到PN结上时，PN结吸收光能激发出电子和空穴，在PN结中产生电压，称为“光生伏特效应”或简称“光伏效应”。简单地说就是光伏效应就是把 “光”转化成了 “电”的过程。

目前光伏发电主要的有两个大的技术方向，即晶硅光伏和薄膜光伏。其中晶硅光伏又可以分为多晶硅和单晶硅，其市场占有率高达85%以上，是光伏发电的绝对主流。

第二章 商业模式和技术发展

2.1 光伏产业链

光伏产业链包括硅料、切片、电池片、电池组件、应用系统等5个环节。上游为硅料、硅片环节；中游为电池片、电池组件环节；下游为应用系统环节。从全球范围来看，产业链6个环节所涉及企业数量依次大幅增加，光伏市场产业链呈金字塔形结构。

图 光伏产业链结构图

资料来源：联讯证券

• 上游：晶硅原料，硅棒，硅锭，硅片的拉切
• 中游：硅片的串焊，封装
• 下游：光伏系统产品以及应用

根据CPIA预测，政策共振情形下，2022年全球光伏新增装机或达239GW，同比增速增长42%，较2021年装机增速（+31%）继续抬升。全球装机需求继续向上+上游扩产提升供给，全年产业链或呈现“量升价跌”，景气中枢有望维持高位。

国内装机增速“前高后低”，根据XXX能源局2022年光伏发电新增并网容量预测（+108GW）、2015-2021光伏装机季节性分布（历光伏装机呈现较强的季节性），预计3Q22光伏装机同比增速上行；光伏招标略领先于新增装机，6月光伏招标量高位回落，指引4Q22国内装机增速回落压力较大；出口方面，欧洲分布式光伏需求增长提速，REPowerEU计划草案提出2022年屋顶光伏发电量增加15TWh，美国对东南亚光伏组件（国内头部企业均有产能布局）实行24个月关税豁免；硅料涨价可能影响排产情况，倒逼原材料降价，叠加3Q22硅料新增产能进一步释放，预计产业链从“量价齐升”转向“量升价跌”。

2.2 商业模式

分布式光伏要针对客户进行贴身服务，因地制宜去定制化服务，具有高效、灵活等特点，因此成为我国光伏产业的新风口，目前，分布式光伏开始向大规模的商业化阶段迈进。

分布式光伏的商业模式

（1）分布式光伏即自有屋顶的单位或个人，自己投资拥有电站。资金来自银行小额贷款。收益主要来自节省的电费、多余电量上网、获得补贴。难点在于既有建设资金又有积性的业主少。

（2）合同能源管理模式，即能源公司投资建设、管理、维护、运营。资金来自银行贷款或租赁融资。该模式下，能源公司可向用电户收取折扣电费，多余电量可上网，还能获得补贴，同时需要向建筑物业主支付租金和向银行偿还贷款利息。

（3）网络众筹募集方式，能源公司投资建设、管理、维护、运营，但资金靠募集众多投资人资金取得投资回报或赎回。收益主要来自向用电户收取折扣电费，多余电量可上网，还能获得补贴，同时需要向建筑物业主支付租金和向银行偿还贷款利息。难点在于政策不明朗，操作难度大。

（4）“个人屋顶光伏电站租赁”模式，能源公司设计、融资、安装、监测一体化服务，资金主要依靠融资。能源公司的收益来自收取租赁费偿还本息，分享返现、税收补贴；终端用户可与能源公司签订采购合约，并支付租赁费分享收益。

“互联网 +光伏”的商业模式

（1）光伏材料产品 B2B电商平台：光伏制造产业在全球市场里占据主导地位，完全有可能诞生这么一个光伏材料产品B2B电商平台，让光伏材料产品能够得到快捷销售。如该平台发展成熟，有了大数据积累，让光伏电站投资商头疼的材料质量控制问题将迎刃而解。

（2）光伏系统 B2B+B2C服务平台：该平台可以让想要安装光伏系统的家庭业主或工商业业主，能方便快捷地享受到一站式光伏系统安装并网服务。在高额光伏发电补贴下，一个个可以建成光伏系统的闲置的无价值的屋顶或地面，突然成了香饽饽。该平台的出现，可以将供需双方有效对接起来，将会大大缓解目前的窘境，使得光伏电站的落地速度加快。

（3）光伏电站交易平台：在光伏电站的整个生命周期里，会有 4-6次左右的交易转手。每一次交易，都是承担高风险要求高收益的资本向承担低风险要求较低收益的资本转手，x终，光伏电站会沉淀在承担低风险的四大资产管理公司、养老基金、共同基金等长线资本里。光伏电站交易平台记录了光伏电站的大数据，即后续的交易，都可以低成本地成交，而非目前每次都高成本地成交（重复的尽职调查），电站收益无端被耗散。

（4）光伏金融平台：光伏产业发展到一定阶段，光伏电站被广泛熟悉，光伏电站风险被有效甄别和定价，光伏金融平台的出现，不可避免。光伏电站投资是资本密集型业务，对资金度饥渴。除了银行贷款融资外，融资租赁、产业基金、股权众筹等众多创新的光伏融资方式，将会刺激光伏金融平台的出现。

当前，我国户用光伏已从补贴驱动走向平价上网，行业发展迈向独立成长阶段，长期前景仍被市场看好。一方面，相较海外市场，当前我国户用光伏的市场渗透率相对较低，伴随整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点工作的推进，有望在全国开启一个万亿新增市场，支撑行业实现发展新跃升。地区性政策的鼓励，也促进了户用光伏行业的发展。

相比集中式光伏发电，户用光伏规模更小、建设快捷、对土地要求更低，在一系列利好政策推动下，应用规模快速扩张，商业模式日渐成熟，正在成为推动我国光伏发电行业乃至整个新能源行业发展的重要一。

2022年新建项目XXX补贴政策还未明确，户用光伏平价上网已被业内认为是大势所趋。据不完全统计，截至1月底，已有北京、浙江、江苏等省（市）的二十多个地区提出了分布式光伏新增项目电价补贴、补助或奖励政策，部分地区还为户用光伏项目设置了专项补贴，以期吸引更多社会资本进入当地户用光伏市场。再加上持续下行的行业建设成本、丰富的农村地区屋顶资源，均将为行业后续发展持续注入动力。

图 户用光伏地区性鼓励措施一览表

资料来源：资产信息网 千际投行

户用光伏商业模式

对于居民日常生活而言，户用光伏并非必需品。其发展节奏主要取决于两点，一是居民是否拥有投资清洁能源、使用清洁能源的环保理念。二是户用光伏项目的收益模式，是否吸引居民将其当做收益稳定的标的进行投资。历经多年探索，当前我国户用光伏行业的商业模式主要分为经销商、系统集成商、全国性平台和租赁四类模式。

（1）经销商模式：按照光伏企业类型一般又可以分为两大类。一类是本身具有较强竞争力的一线光伏企业，通常单独建立户用光伏事业部，以该板块独立上市为奋斗目标，下设几大区域中心及各省分部，经销商和母公司为相对独立的合作关系。另一类是光伏二、三线品牌，一般以公司总部所在地为主要目标市场并向外辐射。

（2）系统集成商模式：多由经销商进化而成。在学习了安装施工技术、掌握了一定拿货渠道并具备质量鉴别能力后，部分经销商进一步深入，形成系统集成模式。此类模式拥有更强的自主品牌意识、市场销售动力和组织扩张冲动，往往在区域市场内享有更高市场占有率。

（3）全国性平台模式：即通过打造全国性平台，供应具有价格竞争力的光伏发电系统产品，向用户提供贷款、保险等金融服务，完成除市场开发、安装施工外的全部工作。此类模式代理商无须自己承担囤货风险，直接通过平台将产品供应至用户端。

（4）租赁模式：是户用光伏发展时间x长的模式，主要是光伏企业在不同地区开展业务时，通过与在当地拥有较强资源、较好人际关系网络的团队合作，进行市场开发及安装施工等。

表 光伏指数主营结构（单位：万元）

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

2.3 技术发展

近年来，在技术进步的推动下，我国光伏发电产业取得快速发展，产业规模和技术水平均达到世界领先水平。放眼“十四五”时期，精心谋划、提前布局，加强光伏技术创新与产业升，是提升核心源动力，推动光伏发电高质量、低成本、大规模发展的重要保障。

世界光伏发电技术发展现状

大力发展可再生能源已成为全球能源革命和应对气候变化的主导方向和一致行动。近年来，光伏发电作为重要的可再生能源发电技术取得了快速发展，在很多XXX已成为清洁、低碳并具有价格竞争力的能源形式。2020年全球新增光伏发电装机1.27亿千瓦，累计装机规模达到7.07亿千瓦。

晶体硅电池仍是光伏电池产业化主流技术，新型电池发展迅速。光伏电池作为光伏行业的核心部件，根据工艺和原材料不同主要可分为晶体硅电池、薄膜电池、钙钛矿电池、有机电池等。其中，晶体硅电池由于其转换效率高、原材料来源丰富、无毒无害等优点，占据了光伏电池规模化生产与应用的主体。

近年来，PERC（发射钝化和背面接触）技术的广泛应用，进一步推动晶体硅电池转换效率的提高。另一方面，以钙钛矿电池为代表的新型电池成为世界范围内的研究热点，转换效率快速提升，实验室x高转换效率已接近晶体硅电池，产业化进程逐步推进，但其在大面积应用、器件稳定性等方面仍面临挑战。

光伏系统精细化水平不断提升，应用模式多样化。光伏系统子阵容量不断增大，1500伏光伏系统应用比例已经逐步超过1000伏系统，并网安全性、可靠性标准不断提高，光伏电站发电能力与电能质量不断提升。“光伏+农业”“光伏+畜牧业”“光伏+建筑”“光伏+渔业”等复合应用形式规模不断扩大，微电网、智能电网等光伏发电与电网的深入融合逐步成为电力行业新业态。

我国光伏发电技术现状

“十三五”期间，在产业规模快速扩大的带动下，我国光伏发电技术取得快速发展，光伏电池、组件等关键部件产业化量产技术达到世界领先水平；生产设备技术不断升，基本实现国产化；光伏发电系统成套技术不断优化完善，智能化水平显著提升。

光伏电池组件技术快速迭代，产业化制造水平世界领先。到“十三五”末，我国光伏电池制造环节基本实现了从传统“多晶铝背场”技术到“单晶PERC”技术的更新换代，主流规模化量产晶体硅电池平均转换效率从“十三五”初期的18.5%提升至22.8%，实现跨越式发展。

TOPCon（隧穿氧化层钝化接触）、HJT（异质结）、IBC（背电接触）等新型晶体硅高效电池与组件技术产业化水平不断提高，头部企业多次刷新产业化生产转换效率世界纪录，已具备规模化生产能力与较强的国际竞争力。钙钛矿等新一代高效电池技术保持与世界齐头并进，研究机构多次创造钙钛矿电池实验室转换效率世界纪录，部分企业已开展产业化生产研究，并多次刷新产业化生产组件转换效率纪录。

光伏发电制造设备水平明显提升，基本实现国产化。我国光伏设备实现了从低端向高端发展，产品定制化程度不断提高，高产能与高效自动化能力不断提升，自动化、数字化、网络化程度的提升推动光伏制造向光伏智造转变。多晶硅硅片、电池片、组件各环节生产装备已基本实现国产化。

光伏发电系统技术不断优化，智能化运维助力发电能力提升。大量新技术被应用于光伏电站整体设计以及系统优化。光伏支架跟踪系统、1500伏电压的采用有效提高了光伏发电系统的实际发电能力；智能机器人、无人机、大数据、远程监控、先进通信技术等已在电站运行中使用。

“十四五”光伏发电技术发展方向及发展目标

据预测，为实现碳达峰、碳中和目标，到2030年，我国光伏发电装机需要达到9~10亿千瓦；到2060年，则需要达到30~35亿千瓦。光伏发电在迎来发展机遇与发展空间的同时，也面临诸多挑战，光伏发电技术创新将成为应对这些挑战的关键因素。

加强技术创新，提高土地综合利用价值，促进光伏大规模发展。据测算，我国太阳能可开发潜力可达千亿千瓦量，但考虑生态红线与基本农田因素，约44%的国土面积不能用作光伏等新能源项目开发，XXX林业和草原局等部门对新能源开发要求日趋规范。在新形势下，迫切需要进一步提高光伏发电单位面积发电能力，减少光伏发电项目建设用地需求，同时加强土地综合利用，提高土地利用效率。

一方面，通过新材料、新技术的应用，提高光伏电池组件转换效率，提升光伏组件单位面积的发电能力；另一方面，不断优化光伏发电系统设计与建设水平，开展应用模式创新，加强光伏电站全生命周期的智能化管理和运维，提高光伏电站的发电效率。

光伏发电并网性能进一步提升，满足高渗透率应用要求。随着光伏发电在电网中渗透率的不断提高，电力系统将迎来安全、稳定、电能质量、经济性等多方面的挑战。作为构建以新能源为主体的新型电力系统的重要组成部分，提升光伏发电功率预测精度、提高光伏系统主动支撑与抵御电力系统扰动等涉网性能将成为重要研究方向。

分布式光伏与其他领域的融合发展将成为未来光伏发电重要的组成部分。

在稳步推进规模化光伏基地建设的同时，光伏建筑一体化、光伏与交通、新基建设施融合发展等新型应用形式对光伏产品性能、光伏发电系统提出了新的要求，需要结合特异性场景应用条件，持续推动光伏发电相关技术的发展。

健全光伏发电全生命周期绿色产业链。伴随着近年我国光伏发电装机规模的快速增长，生命期满光伏组件回收问题也日益受到关注。结合我国光伏发电规模增速，预计我国将在2040年左右集中迎来光伏组件回收处理的第一个需求高峰期。放眼长远，在碳达峰、碳中和目标的要求下，亟须完善到期光伏组件的无害化回收处理技术，并推向产业化，补全光伏发电全生命周期绿色产业链的x后一环。

强产能保障光伏发展目标落实。2020年，我国光伏组件产能2.443亿千瓦，实际产量1.246亿千瓦，约六成组件销往海外，“十四五”期间仍需进一步提高光伏产品的产能保障。一方面，需要进一步发展光伏电池、组件、逆变器等核心部件的智能化制造技术，提升智能化生产水平，提高生产效率与生产能力；另一方面，需要进一步开展技术攻关，尽快突破少部分关键制造设备零部件的国产化技术，消除发展潜在瓶颈。

2.4 政策监管

2.4.1 行业发展政策

光伏发电是一个受XXX政策引导较大的行业，光伏发电产业在我国的快速发展与组件价 格的快速下降和积的政策导向密不可分。XXX大力支持包括光伏、风电等在内的可再 生能源的开发与利用，一方面通过指导装机规模和制定行业标准等方式，引导国内光伏 发电行业朝着健康有序、科学创新的方向发展，另一方面通过财政补贴、政策优惠等途 径扶持新能源发电行业的成长与发展，并x终实现平价上网的目标。

2021 年是“十四五”及全面建设社会主义现代化XXX新征程开局之年，在中国经济新发 展格局下，由“高碳能源”转型到“绿色低碳能源”也成为能源产业变革的必由之路。根据XXX能源局局长章建华的x新表态，对于未来能源工作，要加大煤炭的清洁化开发 利用、大力提升油气勘探开发力度；加快风能、太阳能、生物质能等非化石能源开发利 用，推动低碳能源来替代高碳能源、可再生能源替代化石能源。

（1）“碳达峰”“碳中和”：能源转型大势所趋

2020 年 9 月 22 日，中国XXX在第七十五届联合国大会上提出：“中国将提高XXX自主贡 献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值，努力争 取 2060 年前实现碳中和。”2021 年 3 月 5 日，2021 年国务院XXX工作报告中指出，扎 实做好碳达峰、碳中和各项工作，制定 2030 年前碳排放达峰行动方案，优化产业结构和 能源结构。面对碳排放总量大、高碳发展惯性强的严峻形势，中国要用不到 10 年时间实 现碳达峰，再用 30 年左右时间实现碳中和，任务非常艰巨。碳排放问题的根源在于化石 能源的大量使用，未来能尽快摆脱化石能源依赖，应重视加快推进清洁能源替代和能源 消费电能替代，实现能源生产清洁主导、能源使用电能主导，能源电力发展与碳脱钩、 经济社会发展与碳排放脱钩。在此背景下，光伏等一系列新能源发电将迎来发展的新机 遇。

（2）清洁能源使用：光伏更具竞争力

“清洁”能源是由可再生资源和无碳资源生产的能源。与化石燃料等传统能源相比，清 洁能源产生的污染要少得多，对我们的地球更有利。在“碳达峰”、“碳中和”的背景下，大力推进清洁能源的发展是社会的一致共识。从能源格局演变看，新型的清洁能源取代传统能源是大势所趋，开发利用水能、风能、生物质能等可再生的清洁能源资源符合能源发展的轨迹。各省市都在积制定更加详细的新能源发展战略，随着集中式光伏发电的全面平价无补贴上网，未来光伏将更具竞争力；随着电网优化建设，智慧电网将进一步提升供电效率，降低运营成本；新型储能技术的不断发展有利于调节性电源建设， 提升新能源消纳能力，电力系统调节将更加灵活。

2.4.2 电价及补贴政策

（1）电价政策

价格是引导资源配置的灵敏信号。近年来，XXX发改委逐步建立并完善上网电价政策， 不断调低了光伏上网电价。2013 年发改委颁布《关于发挥价格杠杆作用促进光伏产业健 康发展的通知》，依照各地太阳能资源条件和建设成本的标准，将全国各地划分为三类 太阳能资源区，根据所划分的资源区制定光伏电站的标杆上网电价。2013 年至 2019 年间， XXX发改委逐年调整光伏行业的标杆上网电价。从 2019 年开始，XXX努力实现光伏发电 的市场化交易，将推进光伏发电平价上网作为今后制定光伏电价政策的发展方向。

2021 年 2 月 26 日XXX能源局在《关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知 （征求意见稿）》中提出纳入保障性并网规模的项目由各省能源主管部门以项目上网 电价或同一业主在运补贴项目减补金额等为标准开展竞争性配置；此后发改委进一步颁 布《关于 2021 年新能源上网电价政策有关事项的通知》，对于集中式光伏电站、工商业 分布式光伏项目XXX财政不再补贴，已实现全面平价。

（2）补贴政策

随着光伏发电补贴政策的不断完善，我国光伏发电行业经历了初装补贴到度电补贴再到 竞价补贴政策时期，随着光伏发电度电成本的下降，集中式光伏平价上网条件已经具备。根据XXX发展改革委 2021 年 6 月 7 日印发的《关于 2021 年新能源上网电价政策有关事 项的通知》，明确从 2021 年起，对新备案集中式光伏电站、工商业分布式光伏项目，中 央财政不再补贴，实行平价上网。2021 年新建项目上网电价，按当地燃煤发电基准价执 行，可自愿通过参与市场化交易形成上网电价。而对于存量项目，根据XXX相关规定， 其补贴强度将保持长期稳定。

（3）消纳政策

近年来，我国清洁能源产业不断发展壮大，已成为推动能源转型发展的重要力量，为建设清洁低碳、安全高效的能源体系做出了突出贡献。但同时清洁能源发展不平衡不充分 的矛盾也日益凸显，特别是清洁能源消纳问题突出，已严重制约行业健康发展，引起了 XXX的高度重视。为了更好地促进风电、光伏发电、水电和核电等清洁能源高质量发展，可以从“输电”和“储能”两方面共同助力光电消纳，x终建立起清洁能源消纳的长效机制。

表 光伏产业XXX相关政策

资料来源：资产信息网 千际投行

第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业

3.1 行业综合财务分析和估值方法

图 综合财务分析

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 行业分布

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 光伏指数历史盈利及预测

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV企业价值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、红利折现模型、股权自由现金流折现模型、无杠杆自由现金流折现模型、净资产价值法、经济增加值折现模型、调整现值法、NAV净资产价值估值法、账面价值法、清算价值法、成本重置法、实物期权、LTV/CAC（客户终身价值/客户获得成本）、P/GMV、P/C(customer)、梅特卡夫估值模型、PEV等。

表 光伏指数前十大重仓股主要情况(截至8.22)

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 隆基绿能主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 通威股份主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 阳光电源主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

3.2 行业发展和驱动因子

光伏产业在国内的时间比较短，大概起步于2000年左右，在2008年“次贷危机”之后受益于XXX扶持，光伏产业开始快速发展。在发展初期是一个原料、技术、市场“三头”在外的行业。

在全球能源转型的大背景下，光伏发电与火电、风电、水电、潮汐发电等发电方式具有互相替代性。因此从长期看，经济社会的发展需要电力，而能源的转型决定了全球需要“清洁能源”来发电。

短期看，决定光伏能否大规模推广的因素在于，光伏发电的成本，即“平价上网”，也就是说光伏发电的度电成本能够实现“平价”（特别是与火电成本相比）供应。

所以，对于能源转型的迫切性和光伏发电的成本决定了市场对于光伏的需求。

光伏各产业链成本的优化，及技术的进步。成本是光伏发电先进的竞争力，光伏产业的发展就是不断降低成本的过程，当光伏成本降低到足够多时，理论上可以对其它所有发电方式产生替代作用。

目前行业在成本优化方面则集中于两方面，一是硅片的尺寸，更大的硅片尺寸可以降低单位的成本。二是组件环节技术的发展，市场热点集中在对于“HJT概念”上。

光伏是一个全球化的市场，但光伏主产业链x大、x先进的企业都集中在国内，且基本不存在被国外“卡脖子”的环节，目前是一个向全球输出产品和技术的产业。因此，全球能源转型及对于光伏产业的政策，也会影响国内光伏产业的盈利情况。

硅料是光伏产业链中的优势环节，当光伏行业景气度高时，会推动对于硅料的需求。如果硅料厂商产能不足，硅料大幅度上涨，导致光伏成本上升，会反过来抑制光伏的装机需求。

虽然经过多年的发展，光伏成本大幅度降低，在部分地区已经能够实现光伏发电平价并网，但政策的推动对大幅度加快光伏对于其他、特别是火电的替代速度，有至关重要的作用。

图 光伏指数点位图

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

光伏指数于2022年持续下跌之后开始持续上升并创历年新高。长期来看，在“双碳”背景下，为实现低碳发电，相关政策不断加码支持光伏行业发展。包括近期出台出台的《“十四五”现代能源体系规划》，延续此前新能源发展规划，碳减排力度不减，保证了国内新增装机需求。

3.3 行业风险分析

光伏产业的景气度可以从需求周期、产能周期、技术周期三个维度去理解。三者会相互影响，例如技术的进步会影响光伏的成本，进而影响产业的需求，并传导到企业的产能扩张。

从全行业的角度来看，目前需要着重关注三个方面

（1）光伏的装机量，装机容量增速与光伏指数的超额收益高度相关。

（2）上游硅料的成本，目前硅料成本的上升已经成为制约光伏装机量扩张x大的因素。硅料价格一旦超预期上升，则会大幅度影响其下游的电池片、组件的开工率，并进而影响光伏的装机量。

（3）技术的迭代。包括硅片的大尺寸化、HJT技术以及TOPCON的发展，这些将影响硅片产业链中各环节利润的分布。

随着社会的快速发展，人类面临着巨大的能源与环境压力。虽然我国能源资源相对丰富，但由于人口众多，人均能源量远低于世界平均水平。因此，积开发、利用可再生能源是解决能源短缺的有效方法之一。太阳能光伏发电具有清洁、高效、安全等优点，被世界各国普遍关注并作为重点发展的产业之一。光伏发电不仅仅用于解决边远地区用电和特殊用电，更转向并网发电和建筑结合供电的方向发展，很多发达XXX都已制定了能源中长期发展规划，重点发展光伏产业和技术。我国多晶硅生产工艺及装备制造还处于起步阶段，国产化程度较低，在成本、质量等方面与国际先进水平存在较大差距，我国光伏发电成本主要依赖政策支持，还缺乏科学的统一规划。

当前光伏行业存在的问题

（1）生产技术和装备与国际先进水平相比存在差距：我国多晶硅生产工艺及装备制造还处于起步阶段，国产化程度较低，在成本、质量等方面与国际先进水平存在较大差距，一些关键配套材料尚需依赖进口。晶体硅高效电池、新型电池及前沿技术方面，还未有所突破。关键生产设备性能与国际先进水平存在差距，缺乏国产化整线集成解决方案，综合利用方面缺少一定的经验。

（2）发电成本较高，主要依赖政策支持：我国太阳能光伏发电成本已经在逐年降低，但仍高于火力和风力发电等常规项目，主要依靠XXX补贴和政策扶持，在经济效益方面，不具备竞争力。目前，XXX出台的各项补贴政策只是暂时的，无法保证光伏发电项目长期稳定运行，存在一定的隐患，导致投资者对市场信心不足，很多项目被搁浅。

（3）缺乏科学的统一规划：在XXX出台了一系列鼓励可再生能源发展的政策激励下，各地纷纷制定了光伏发电行业发展规划，加大产业发展力度，但与当地的经济社会发展、太阳能资源及电网容量存在不协调的问题，局部存在“一窝蜂”现象。XXX层面没有对太阳能资源进行详细普查，不能满足太阳能资源开发利用的需求，缺乏科学部、具有密际可操作性行的行业发展规划。

光伏产业是全球可再生能源产业重要的发展方向，具有巨大的发展潜力。当前我国光伏产业面临的问题，既是产业发展的挑战，也是产业创新升的机遇。

XXX先后发布了《国务院关于促进光伏产业健康发展的若干意见》、《财政部关于分布式光伏发电实行按照电量补贴政策等有关问题的通知》等文件，支持光伏产业发展。

我国光伏产业投资风险分析

（1）技术风险制约光伏发电成本的技术难点主要有多晶硅生产、电池片硅耗、电池光电转化率和使用寿命等。

（2）产能过剩风险太阳能电池主要分为晶硅太阳能电池和薄膜太阳能。

（3）政策风险光伏发电项目受上网电价和XXX补贴政策影响较大。光伏发达XXX的政策正逐步增大补贴范围、减小补贴额度，包括中国在内的光伏新发展XXX也在积出台刺激政策，在扩大市场需求的同时对企业的成本控制提出了更高的要求。企业应密切关注政策动向，控制生产成本，兼顾国内外市场，开拓新需求。

（4）市场风险我国太阳能电池企业主要为出口外向型企业，但是由于国际市场变化和补贴政策的调整，市场需求减少，直接导致了我国太阳能电池制造企业销售额下降。

未来太阳能光伏产业将成为促进世界经济增长的重要动力，实现经济以及技术的优化改革，要实现这一目标就需要积创新，解决经济、技术等方面的问题。现如今，光伏行业已经展现出巨大的生命力，并逐渐向成熟发展，世界很多XXX也提出了发展战略，使得光伏行业呈现出广阔的发展前景，但是光伏行业发展的道路是坎坷的，需要更加积努力。

3.4 竞争分析

我国光伏产业已当之无愧占据全球主导地位，在全球光伏产业各环节中，中国产能占比均超过一半，累计装机6年居全球第一。据统计，产业链前十大光伏企业中，中国公司的数量分别为：硅料6家、硅片10家、电池片8家、组件8家。

表 2021年全球光伏龙头企业Top10

资料来源：资产信息网 千际投行 360光伏

榜单中的隆基、协鑫、晶科以超50亿美元的营收位列前三，国内光伏企业天合、晶澳、阿特斯、通威、中环进入前十强，此外韩国韩华、美国FirstSolar分别位列第八、第九位。

2021年光伏行业企业经营情况良好，85%以上企业净利润实现正增长，天合、阳光电源、锦浪、上机数控、奥特维、天通股份、固德威、露笑科技、东材科技等更是实现同比100%以上增长。

3.5 发展和行情复盘

我国光伏发展阶段

（1）2007年以前，成长起步阶段。这个阶段主要是受到国外市场需求的刺激。2004年德国出台 EGG 法案，欧洲XXX大力补贴支持光伏发电产业，中国光伏制造业迅速形成规模。由于需求强劲，上游硅料的价格涨到400美元/KG。

（2）2007年至2010年，产业化阶段。欧洲市场在光伏发电补贴力度预期削减和金融危机导致光伏产品价格下跌的背景之下，爆发了抢装潮，市场迅速回暖。国内方面XXX出台了一系列支持光伏发展的政策，4万亿投资带动光伏产业发展。这个阶段是个分水岭，之前都是以国外尤其是欧洲市场为主，之后需求则大幅转移到国内。

（3）2011年至2013年，规模化阶段。这一阶段，由于之前大规模的投资，叠加海外市场需求不足，导致大量产能过剩。整个行业跌入了谷底，行业内x优秀的企业也很难盈利。硅料价格跌到了15美元/kg

（4）2014年至2017年，规模管理阶段。以日本为首开启了新一轮的光伏装机补贴，13年开始中欧光伏贸易纠纷得到解决，叠加支持政策密集出台，使得这个阶段中国光伏市场装机容量呈持续快速健康增长。

（5）2017年至2019年，531新政整改。XXX相关部门用补贴政策助力光伏产业完成再一次复兴后，盲目扩产、消纳、补贴缺口等问题逐渐暴露。2018年XXX出台531新政，加快光伏发电补贴退坡，降低补贴强度，光伏新增装机量开始下降。

（6）2020年至今，开启平价元年。多晶向单品转变、大硅片的扩产潮、PERC+异质结等新兴电池片技术的不断发展带来光伏产业成本的不断下降，开启光伏平价元年。

行业发展趋势

（1）度电补贴加速退坡，光伏平价时代加速来临

后续光伏补贴政策会出现以下几个方向的调整：1）单位度电补贴加速退坡，2022年补贴全部退出；2）平价时代加速到来，在东部的部分地区，会出来一批平价上网的试点项目；3）出台配额制政策，推动光伏发电的消纳。

（2）东部及南部经济发达地区成为新增装机重点

西部和北部的部分地区，由于消纳的问题，很多地区这两年已经不再有太多的新增项目。东部和南部地区将是未来新增光伏装机的重点区域。

（3）全球光伏行业格局将呈现中国独大的局面

光伏行业龙头公司市占率在成本逐步降低，产业集中度将大幅提升，龙头公司在经营业绩以及稳定性的优势更加突出。

（4）股市估值中枢会上移

光伏行业逐步摆脱补贴和相关政策的扰动，行业的成长性会带来估值中枢的上移。光伏的潜在空间超乎我们的想象。随着行业成长性逐步体现，整个估值中枢反而会上移，而不是下移。行业初始成长性已经爆发，整个估值在二市场上也会进入一个上行通道。

行情复盘

图 光伏指数主营业务收入历年预测及实际表现

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 光伏指数归母净利润历年预测及实际表现

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 光伏指数每股收益历年预测及实际表现

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

光伏行业的主营业务收入、归母净利润、每股收益都呈现逐年上升的趋势，在今后，技术和政策会进一步推进光伏行业的发展。从成长性而言，光伏指数近三年增收又增利，根据Wind一致预测，未来三年光伏指数将保持平均30%以上的净利润增速，指数的成长性十分显著。

3.6 行业收并购重组

从行业融资及并购情况来看，2021年光伏行业合计发生25起融资并购事件，较事件数x高的2016年102起，有较大降低；总金额为210.4亿元，较2018年的646.3亿元持续下降；x大融资及并购金额达到158.4亿元。整体来看，近年来光伏行业融资及并购热度有所降低，融资及并购金额较大，行业处于较为成熟阶段。

表 中国光伏行业重点兼并重组

资料来源：资产信息网 千际投行 前瞻产业研究院

从光伏行业投资方来看，目前主要以同行业能源企业为主，主要投资方有中国核能科技、森特股份、聆达股份、露笑科技等，投资目的多为同业间通过横向并购形式扩大业务版图。

碳中和背景下，光伏行业优质并购标的主要有：

（1）光伏产业链中一体化企业，这类企业打通了行业上下游，公司业务包括了硅片、电池、光伏组件等光伏产业链上下游各类产品，该类企业具备较为稳定的毛利率水平，具备较优的盈利能力，发展前景佳。

（2）优质辅材环节龙头公司，光伏辅材主要包含光伏玻璃、光伏胶膜以及支架等环节，该类企业可以享受到光伏行业快速发展带来的红利，且由于处于光伏主产业链以外，对光伏一体化企业形成一定的进入壁垒，同时也不易受到光伏主产业链技术变革带来的替代影响。因此，在选择并购标的时，可优先关注光伏辅材行业内的龙头企业，该类企业技术实力较强，能够持续保持较好的市场地位。

3.7 中国企业重要参与者

图 中国主要公司

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

（1）隆基绿能【601012】：公司是全球x大的单晶硅生产制造商。公司始终专注于单晶硅棒、硅片的研发、生产和销售，经过十多年的发展，目前已成为*全球x大的太阳能单晶硅光伏产品制造商。产业覆盖隆基单晶硅、隆基乐叶光伏、隆基新能源、隆基清洁能源光伏全产业链。

（2）通威股份【600438】：公司以饲料工业为主，同时涉足水产研究、水产养殖、动物保健、食品加工等相关领域的大型农业科技型上市公司，系农业产业化XXX重点龙头企业。公司发展农业和新能源两大主业，其中农业主业以饲料工业为核心，全力延伸和完善水产及畜禽产业链条。

同时，在新能源主业方面，公司已成为拥有从上游高纯晶硅生产、中游高效太阳能电池片生产、到终端光伏电站建设的垂直一体化光伏企业，已形成拥有自主知识产权的完整光伏新能源产业链条，并成为中国乃至全球光伏新能源产业发展的核心参与者和主要推动力量。

（3）阳光电源【300274】：公司是一家专注于太阳能、风能等可再生能源电源产品研发、生产、销售和服务的XXX重点高新技术企业。公司是中国目前较大的光伏逆变器制造商、国内领先的风能变流器企业，拥有完全自主知识产权。主要产品有光伏逆变器、风能变流器、储能系统、电动车电机控制器，并致力于提供全球一流的光伏电站解决方案。

3.8 全球重要竞争者

（1）First Solar[FSLR]：于1999年建立，于2002年开始商业化生产 ，已经在业内创造每瓦特成本x低的神话，在2008年突破每瓦一美元。第一太阳能还建立了光伏产业首个全面的预付费的回收与再利用系统。 在PV（光伏）业内实现x小碳排放和x快能源回报时间，在运行过程中，组件发电没有气体排放，没有固体废物产生，不会消耗水。第一太阳能于2006年11月17日以名称FSLR在纳斯达克上市。

（2）SunPower[SPWRV]：SunPower公司从事太阳能电池板和系统的设计、制造和交付。它通过SunPower能源服务和SunPower技术部门运营。SunPower能源服务部门负责在北美地区销售太阳能解决方案，包括直接销售交钥匙工程、采购和施工。SunPower技术部门涉及技术开发、全球太阳能电池板制造业务、向北美以外的转售商、商业和住宅终端客户提供设备。

（3）Hanwha Q CELLS[HQCL]：韩华集团成立于1952年，是韩国十大企业之一，拥有58家韩国子公司及193个全球网络。韩华产品与服务包括：高新材料、化学制品、建设施工、金融服务、休闲&生活方式、制造&贸易、太阳能。业务涵盖了制造业、建筑业、金融业、休闲和生活方式等行业。

第四章 未来展望

综合对碳达峰、碳中和形势下光伏发电行业技术发展的需求分析，“十四五”期间，我国光伏发电技术有望延续“十三五”快速发展的势头，在XXX整体发展目标的指引下，重点针对产业链中存在的关键问题开展研究和突破，“补短板、锻长板”，不断提升我国光伏发电行业技术水平，助力碳达峰、碳中和目标的实现。

（1）发展高效低成本光伏电池技术

构建高效低成本晶硅电池新业态，进一步提高晶硅电池转换效率，推动高效新技术广泛应用，提升光伏发电系统单位面积发电能力。

一是重点针对TOPCon、HJT、IBC等新型晶体硅电池的低成本高质量产业化制造技术开展研究，发展高质量产业化生产关键材料、工艺与装备制造技术，进一步提高电池产业化生产效率与电池转换效率，降低生产成本，推动高效晶体硅电池规模化应用，具体包括低成本高效清洗技术、高质量钝化技术、低成本金属化技术等方面的研究。

二是针对低成本高质量硅片的生产制造技术开展研究。重点突破低成本高效硅颗粒料制备、连续拉晶、N型与掺镓P型硅棒制备技术，从产业链源头加强对规模化发展的支撑。同时，发展大尺寸超薄硅片切割技术，掌握超薄硅片切割工艺，完成配套设备、相关主辅材开发及配套技术研究，实现大尺寸超薄硅片稳定切割和产出，支持低硅成本光伏电池发展。

（2）加强高效钙钛矿电池制备与产业化生产技术研究

紧扣世界光伏技术发展热点，开展新型钙钛矿电池制备与产业化生产技术的集中攻关，推动单结钙钛矿电池的规模化量产。同时，开发高效叠层电池工艺，突破单结电池效率限，实现光伏电池转换效率的阶跃式提升。

一是研究大面积高效率、高稳定性环境友好型钙钛矿电池成套制备技术，开发高可靠性组件联与封装技术，研制基于溶液法与物理法的量产工艺制程设备，实现高效单结钙钛矿电池产业化量产。

二是开展晶体硅/钙钛矿、钙钛矿/钙钛矿等高效叠层电池制备技术研究，优化叠层结构设计与制备工艺，大幅提高光伏电池发电效率，逐步实现产业化量产能力。

（3）推动光伏发电并网性能提升

开展新型高效大容量光伏并网技术研究与示范试验，突破中压并网逆变器关键技术，开展弱电网条件下耦合谐振机理及抑制策略、有功备用和储能单元相结合的x优自适应虚拟同步技术、高功率密度中压发电模块优化设计与系统集成实证测试技术等研究，研制交流直挂式中压并网逆变器。

突破大型光伏高效稳定直流汇集技术瓶颈，开展大功率高效率直流升压变换器拓扑、自律控制技术、多台直流变换器智能串/并联控制以及多场景智能运行控制技术等研究，研制大功率直流变换器。开展光伏发电与电力系统间暂稳态特性和仿真等关键技术研究，提升光伏发电并网性能。

（4）推进光伏建筑一体化等分布式技术应用

推动“光伏+”等分布式光伏应用技术创新，拓展分布式光伏应用领域，助推光伏发电高比例发展。重点开展光伏屋顶、玻璃幕墙等多种形式光伏建筑一体化产品相关技术研究，综合考虑建筑结构、强度、防火、安全性能等因素，满足规模化应用需求。同时开展产品模块化、轻量化技术研究，完善相关技术标准与规范，推动光伏建筑一体化以及光伏发电与其他领域综合利用的规模化广泛应用。

（5）加强光伏智慧制造与设备国产化

构建智慧光伏生产制造体系，提高生产制造能力，开展关键集中攻关，突破关键设备与零部件国产化技术，解决潜在的生产技术瓶颈，保障未来光伏核心产品产能供应。

• 提高多晶硅等基础材料生产、光伏电池及部件制造智能化水平，提升智能光伏终端产品供给能力；
• 自主研发高质量异质结电池用核心装备、突破高质量制造设备用分子泵、真空阀门、电源、真空计等真空设备标准件、性能检测设备等制造技术；
• 突破光伏逆变器用国产功率模块、控制器芯片、数字信号处理器等关键零部件规模化应用技术；四是掌握异质结光伏电池用低温银浆、溅射靶材等关键材料制造技术。

（6）发展光伏组件回收处理与再利用技术

针对晶硅光伏组件寿命期后大规模退役问题，开展光伏组件环保处理和回收的关键技术及装备研究与示范试验，实现主要高价值组成材料的可再利用。

针对目前行业各主流产品类型，开发基于物理法和化学法的低成本绿色拆解技术，掌握高价值组分高效环保分离的技术与装备；开发新型材料及新结构组件的环保处理技术和实验平台；研究组件低损拆解及高价值组分材料高效分离等关键设备，实现退役光伏组件中银、铜等高价值组分的高效回收和再利用。