1.万亿规模市场，量价持续向上

近 200 年历史，两次技术变革。橡胶轮胎技术形成于 1839 年，查尔斯·固特异掌握硫化橡 胶技术，为橡胶工业应用奠定基础，1888 年约翰·邓禄普根据该原理制成x条空心轮胎。 1895 年随汽车行业发展，首批汽车轮胎样品上市，并通过帘布、炭黑、花纹等的应用，实现 轮胎工业化生产，完成轮胎行业x次技术革命。1913 年 Gray 和 Sloper 发明子午线轮胎技 术，1948 年米其林生产出子午线轮胎，拥有更高的寿命、性能，并能够显著节省油耗，掀起 轮胎行业第二次技术革命。

1.1.行业规模量价齐升

万亿规模市场，量价齐升。根据米其林年度报告，全球轮胎销售量 2022 年达到 17.5 亿条， 较 2003 年 11.2 亿条销量实现 56%增长，年复合增速为 2.4%；全球轮胎销售额 2021 年达到 1775 亿美元，超万亿元人民币，较 2003 年的 806 亿美元实现 120%增长，年复合增速为 4.5%， 对应单胎价格从 2003 年的 72 美元增长至 2021 年的 104 美元。 轮胎需求来自汽车制造和保有量市场，全球制造业采购经理指数（PMI）对制造业的发展有一 定的预测性，2023 年 1 月受春节假期影响，PMI 指数为 49.2%，但环比 2022 年 12 月/11 月 的 48.6%/48.7%仍有提升，反映制造业企业生产经营活跃度持续恢复。

量增：汽车销量、保有量共同促进轮胎需求向上。根据客户不同，轮胎需求端分为配套市场 和替换市场，2022 年全球 17.5 亿条销量中，配套市场销量为 4.3 亿条，占整体销量的 24%， 替换市场的销量为 13.2 亿条，占整体销量的 76%。 配套市场面对的客户为整车厂，需求由汽车产销量决定，如乘用车单车配套量一般在 4-5 条， 半钢胎配套市场需求量伴随全球乘用车产销量增长而增长。全球汽车销量 2017 年之前整体 处于持续上升趋势，主要增量贡献来自亚洲、非洲及中东XXX，2018 年起受金融危机、疫情、 俄乌冲突等影响，全球销量出现下滑，随上述影响逐渐减弱，预计全球汽车销量会逐渐恢复， 带动配套市场轮胎销量提升。 替换市场面对的客户为经销商和零售商，需求来自汽车保有量，全球轮胎替换市场销量虽在 部分年度受金融危机、疫情等特殊事件影响略有波动，但整体趋势与全球汽车保有量一致。 2017 年之前全球汽车销量处于较快增长周期，轮胎更换周期在 6-10 年，2013-2017 年销售 的汽车轮胎已进入替换周期，带动替换市场需求向上。

价升：销量结构、电动化率促进轮胎单价向上。轮胎价格受品牌、尺寸、重量、性能的直接 影响，一般而言 SUV、MPV、轻卡等由于车型更大、行驶速度更快，对轮胎的抓地性能和抗湿 滑性能要求更高，对应单胎的价格也会更高。 新能源车相较于燃油车，由于起步更快、车身更重、驱动电机噪音更小，对轮胎在滚动阻力、 载重性能、静音性能、抓地性能等方面提出更高要求，对应单胎的价格也更高。2022 年全球 新能源车渗透率仅 12.5%，而中国新能源乘用车渗透率已经达到 25.6%，伴随全球新能源车 渗透率的持续提升，我们预计全球轮胎价格会在较长的时间维度内继续向上。

1.2.轮胎行业需求：按结构分类

根据结构不同，分为子午线轮胎和斜交轮胎。子午线轮胎胎体的帘线并排缠绕，胎体顶层包 含两层及以上由钢丝编成的钢带，具有滚动阻力小、附着性能好、弹性大、缓冲力强、承载 能力大、使用寿命长的特点，当前广泛应用于乘用车、商用车领域。斜交胎的胎体为斜线交 叉的帘布层，胎侧、胎面强度更大，但舒适性较差，目前主要在航空胎、工程机械胎中保留 部分应用。 米其林 1948 年生产出子午线轮胎后，欧美XXX快速进行子午线轮胎对斜交胎的替代，2000 年之前欧美发达XXX乘用车胎子午化率基本达到 100%，载重车胎子午化率达到 90%以上，工 程机械胎子午化率约为 70%，彼时中国轮胎子午化率不足 30%，直到 2019 年国内轮胎子午化 率达 95%，基本完成轮胎子午化。

1.3.轮胎行业需求：按应用领域分类

根据应用领域不同，分为半钢胎和全钢胎。半钢胎主要应用于乘用车及轻卡领域，轮胎胎体 骨架材料为纤维材料，其余骨架材料为钢丝材料，具有滚动阻力小、弹性大的特点；全钢胎 主要应用于中重卡和中大型客车、工程机械领域，骨架材料均为钢丝材料，具有承载能力强、 耐磨耐刺、制造成本较高的特点。

半钢胎需求的刚性大于汽车行业。半钢胎是轮胎行业x主要的销量来源，根据米其林年度报 告，2022 年全球轮胎销量 17.5 亿条，其中半钢胎销量 15.4 亿条占比 88.0%，因此轮胎行业 发展与汽车工业高度相关。受宏观经济周期、下游需求、行业政策如限购、购置税减免等影响，汽车行业也被看作周期性行业，因此轮胎需求也具备一定的周期性。但半钢胎 15.4 亿条 的需求中，配套市场的需求仅 3.9 亿条，占比为 25%，替换市场的需求为 11.5 亿条，占比为 75%，可见半钢胎的主要销量来自替换市场，受全球汽车保有量影响更大，因此半钢胎销量波 动整体弱于乘用车销量的波动，需求刚性较强。

全钢胎的需求与宏观经济关联度较高。相比于半钢胎，全钢胎主要应用于中重卡、中大型客 车、非道路车辆领域，具有替换系数更高、替换周期更短的特点，从而来自替换市场的需求 量也更大。根据米其林年度报告，全球全钢胎替换市场的需求量占比在 80%上下，高于半钢 胎替换市场的 70%。根据国际货币基金组织发布的全球经济增速及预测数据，全钢胎销量增 速与全球经济增速趋势趋同，意味着全钢胎需求与全球宏观经济关联度较高。2023 年随着宏 观经济逐渐变暖，国际货币基金组织预计全球经济增速进入连续 3 年的向上周期，我们预计 全钢胎的需求也会进一步上升。

非公路胎市场前景广阔。非公路胎主要应用于装载机械、运输工程机械、农业机械领域，应 用场景多为港口、矿区、工厂等，受益于国内外港口运输业及矿山开采业的发展与扩张，同 时现代化工厂自动化率、农业机械化率的提升也会促进对非公路胎的需求。根据英国 Smithers Rapra 市场报告，全球非公路轮胎市场容量将在 2021 年-2027 年以每年 4%的速率 增长，市场价值将以 5.2%的速率增长，2027 年全球范围内非公路轮胎的市容量约为 370 万 吨，市场前景广阔。

1.4.轮胎行业需求：按区域分类

欧洲、北美、中国为x主要的销量市场。根据米其林年度报告，2022 年全球轮胎销量为 17.5 亿条，欧洲、北美洲、中国三区域的合计销量为 11.4 亿条，销量占比 65%，其中欧洲销量为 4.2 亿条，销量占比 24%，北美洲销量为 4.3 亿条，销量占比 24%，中国销量为 2.9 亿条，销 量占比 17%，为全球轮胎行业x主要的销量市场，也是中国轮胎企业主要面对的市场。近年 来随中国、印度、亚洲其他XXX汽车销量及保有量的提升，带动轮胎需求量上升，也是未来 全球轮胎需求增量的x主要来源。

1.5.轮胎行业需求：按企业分类

全球轮胎行业市场集中度较高。根据轮胎世界网的排名，全球轮胎企业可分为四个梯队，第 一梯队为米其林、固特异、普利司通三家轮胎企业，主要配套法拉利、保时捷、宝马、奔驰 等高端品牌，替换市场也主要面对中高端市场需求；第二梯队为韩泰、马牌、住友、倍耐力 等日系、韩系、欧美系品牌，主要配套奔驰、宝马、奥迪、本田、丰田、福特等主机厂，替 换市场同样面对中端及中高端市场需求；第三梯队为国内头部胎企，包括玲珑轮胎、中策橡 胶、赛轮轮胎、森麒麟等，主要配套少部分合资整车厂及大部分自主整车厂，替换市场主要 面对中端及中低端市场需求；第四梯队为国内其他杂牌胎企，主要面对低端市场需求。 根据米其林公告，x梯队三家胎企的市场份额近年来下滑至 35%-40%，主要占据中高端市 场。根据美国《轮胎商业》发布的全球轮胎 75 强排行榜，CR75 市场份额近年来均在 95%以 上，行业市场集中度较高。

国内胎企凭借高性价比实现份额的持续提升。中国轮胎位于第三梯队及第四梯队，凭借较低 的成本聚焦中低端市场，相较第二梯队、x梯队品牌有明显价格优势，在出口欧美的过程 中与第二梯队品牌形成价格带错位竞争，并凭借高性价比逐渐实现份额的持续提升。

国内胎企在全球市占比的提升分为三个阶段，x阶段为 2013 年之前，中国胎企凭借低成 本快速抢占市场，市占率从 2000 年的 3.11%快速提升至 15.30%；2014 年起受欧洲、美国双 反关税影响，国内轮胎出口受阻，市场份额出现下滑，头部胎企纷纷到海外建厂；2019 年后 中国胎企的海外工厂陆续放量，继续抢占全球市场，再次实现市场份额的提升。

汽车电动化有望为中国胎企带来新突破。相比替代市场，配套市场要求更高，需要胎企的稳 定供应能力，并需要一定品牌力支撑，同时在替换市场中，消费者对于“原装”的需求有助 于拉动替换市场销量。北美及欧洲轮胎市场中，中国胎企主要出口轮胎至替换市场，配套市 场全部为海外品牌；中国轮胎市场中，配套市场同样以外资品牌为主，主要原因在于高端车 企主要配套外资品牌，欧系、日系、韩系、美系等各国车企也更习惯配套本国轮胎品牌，因 此中国轮胎品牌在国内配套市场份额较低，随着中国新能源汽车渗透率的快速提升，中国轮 胎品牌有望借助新能源车实现配套市场份额的提升，并跟随整车厂走向全球。

1.6.轮胎行业发展趋势

发展中XXX销量占比提升。2003 年北美洲及欧洲合计销量 6.9 万条，市场份额为 62%，2021 年北美洲及欧洲合计销量 9.1 亿条，市场份额下降至 53%。由于轮胎需求量与汽车销量、保 有量相关，2022 年美国汽车千人保有量在 837 辆，日本汽车千人保有量在 629 辆，而中国汽 车千人保有量仅 215 辆，相较发达XXX还有很大成长空间，我们预计未来发展中XXX轮胎销 量占比会持续提升。

大尺寸轮胎占比提升。一般而言，小尺寸轮胎生产成本低，售价也低，而且多配套于价位较 低的轿车，利润相对有限。大尺寸轮胎生产成本虽然高于小尺寸轮胎，但售价也相对高昂， 叠加品牌溢价，利润空间更大。同时随着越来越多豪车开始选购大尺寸轮胎，配套市场大尺 寸轮胎占比增加，促进替换市场大尺寸轮胎需求的增长。2010 至 2020 年 10 年间，17 寸-19 寸的轮胎占比持续提升，13-16 寸轮胎销量占比不断下滑，我们预计未来该趋势会继续延续。

轮胎企业全球化建厂。2014 年起美国开启对中国轮胎企业的一系列反倾销及反补贴政策，分 别于 2015 年、2018 年、2021 年多次征收反倾销及反补贴关税，欧盟也在 2017 年对来自中 国的全钢胎征收反倾销及反补贴税率，致使中国出口至欧美的轮胎数量大幅下降，根据美国 商务部数据，2014 年美国半钢胎进口量中，来自中国大陆及中国台湾的进口量占比为 39%， 这一数据已在 2022 年 12 月下降至 3%；根据欧盟商务局数据，2017 年欧盟全钢胎进口量中，来自中国的进口量占比 52%，这一数据已在 2022 年 12 月下降至 18%，为此，中国轮胎企业 纷纷选择去海外建厂，以应对双反税率。

技术创新带来持续驱动。技术创新与升一直是轮胎企业发展历的核心之一，近年来受 XXX碳排放政策和消费升影响，轮胎的消费也呈现出高性能、高品质、高环保性的消费趋 势，国内头部轮胎企业在新技术、新材料、新结构等领域持续创新，以期通过新技术和高性 能产品，拓展更多中高端领域需求，实现品牌力的持续提升。

2.把握主要消费市场，短期受益于需求恢复

海外市场盈利能力更强。根据米其林年度报告，2022 年全球轮胎销量 17.5 亿条，欧洲、北 美洲、中国合计销量 11.4 亿条，销量占比 65%，为全球轮胎行业x主要的消费市场，也是中 国轮胎企业主要争取的市场。与内销相比，轮胎外销毛利率更高，以国内三家胎企为例，近 3 年来海外业务毛利率为国内业务毛利率的 1.5 倍左右。 主要原因在于：1）中国胎企向欧美市场出口的轮胎产品，主要面对的是欧美替换市场，客户 以批发商、专业轮胎零售店或 4S 店为主，其议价能力低于配套市场的主机厂客户，胎企也能 够实现更高的利润率；2）中国轮胎企业数量众多，近年来开工率维持 70%以下，整体竞争激 烈，而中小型胎企没有海外建厂能力且受关税影响出口销量，更多在国内市场竞争，这使得 欧美市场供需及竞争格局优于国内，导致胎企的海外出口业务盈利能力更强。

2.1.美国市场：替换市场为主，需求韧性较强

主要销量来自替换市场，需求韧性较强。根据美国轮胎制造商协会（USTMA）数据，2021 年 美国轮胎市场销量为 3.35 亿条，其中替换市场销量 2.86 亿条，占比 85%，配套市场销量 0.49 亿条，占比 15%。替换市场需求主要来自保有量市场，受年度新车销量影响较小，销量波动 低于配套市场，2009 年至 2021 年复合增速为 2.1%，仅 2012 年及 2020 年出现销量下滑，整 体需求韧性较强。 配套市场集中度高于替换市场。美国轮胎配套市场集中度较高，均为外资品牌供应，2021 年 固特异、米其林、大陆、普利司通在半钢胎配套市场占有率达 70%，米其林、普利司通、固 特异、优科豪马在全钢胎配套市场占有率超过 50%，其他外资品牌市场份额较分散。替换市 场集中度较配套市场低，半钢胎市场中米其林、固特异、普利司通三巨头市场份额在 35%左 右，二线品牌市占比在 30-40%，竞争者较多、市场份额多在 5%以下，其他市场由三线品牌占 据，多为中国胎企。

东南亚为主要进口国。根据 USTMA 数据，美国轮胎市场供给量中，60%左右来自海外进口， 2014 年之前中国为美国轮胎x主要进口国，根据美国商务部，2014 年中国占美国进口半钢 胎/全钢胎的比例为 34%/38%，2014 年起美国开启了对中国出口轮胎的一系列反倾销及反补 贴政策，致使中国出口美国的轮胎数量大幅下滑，2022 年中国占美国进口半钢胎/全钢胎的 比例已降至 11%/5%，而东南亚占美国进口半钢胎/全钢胎的比例则由 2014 年的 7%/10%提升 至 2020 年的 45%/47%，成为美国x主要的进口区域，2021 年起美国开始对来自东南亚出口 的半钢胎征收反倾销及反补贴关税，2022 年东南亚占美国进口半钢胎的比例降至 41%，其中 泰国份额x高，占美国进口半钢胎/全钢胎的比例为 19%/29%。

独立经销商为美国替换市场的主导力量。美国轮胎替换市场销售服务体系齐全，消费者主要 通过经销商购买轮胎，根据 MTD，轮胎经销商约占美国轮胎零售市场 60%的份额，占美国轮胎 批发市场 80%的份额。其中独立轮胎经销商是替换市场轮胎零售和批发市场的主导力量，2020 年疫情爆发初期，车主更多地转向独立轮胎经销商寻求砖家建议和服务，带来其地位上升， 而独立经销商也在胎企品牌树立上成为重要的一环。 米其林、普利司通、固特异等头部轮胎企业，在经销商数量、轮胎店铺数量上同样位居前列， 2018 年米其林在美国经销商数量达 80 个，店铺数量 5414 个，为美国经销商及店铺数量x多 的品牌。

美国进口市场拐点短期有望出现。根据美国商务部数据，2022 年前三季度美国半钢胎/全钢 胎进口量为 1.28/0.46 亿条，同比增长 11%/19%，9 月起受海外高库存影响进口量，2022 年 第四季度半钢胎进口量为 3575 万条，同比下降 11%，但 12 月进口量已经出现环比小幅提升。 根据泰国商务部数据，2022 年 9 月泰国出口至美国的半钢胎数量为 165 万条，同比/环比下 降 51%/9%，为全年x低点，10 月/11 月出口量为 182/225 万条，环比增长 10%/24%，12 月 /2023 年 1 月受圣诞节及春节影响环比下降。一般而言，泰国出口量为美国进口量的前瞻性 指标，轮胎从泰国港口装船后登记为泰国出口数据，经海运到达美国港口上岸后登记为美国 进口数据，泰国 2 月出口量环比大幅提升 24%，我们预计美国进口市场的拐点有望短期出现。

2.2.欧洲市场：能源成本高位，刺激进口需求

全球x大轮胎消费市场，需求相对稳定。根据米其林公告，2022 年欧洲轮胎销量 4.2 亿条， 占全球轮胎销量份额为 24%，2022 年世界轮胎全球 75 强企业前 5 名中，位于x的米其林 和第四的马牌均为欧洲企业。欧洲汽车行业发展历史悠长，是非常成熟的市场，对应轮胎配 套市场及保有量市场需求变化均较小，2006-2022 年间欧洲轮胎销量年复合增速为-0.5%，其 中配套市场年复合增速为-1.9%，替换市场年复合增速为-0.1%。

中国是欧洲x主要的半钢胎进口国。根据欧盟商务局，中国是欧洲半钢胎x主要的进口国， 2022 年欧洲半钢胎来自中国的进口量为 56 万吨，同比增长 17%，进口占比 48%；中国曾经也 是欧洲全钢胎x主要的进口国，2017 年欧洲全钢胎来自中国的进口量为 28 万吨，进口占比 52%，但 2017 年 8 月及 2017 年 10 月欧盟对中国全钢胎陆续提起反倾销和反补贴关税，2022 年来自中国的全钢胎进口量下滑至 12 万吨，进口占比为 19%。

能源危机导致成本高企，刺激进口需求。2022 年俄乌冲突等因素导致全球原油和天然气价格 大涨，带来能源成本高企，影响欧洲当地企业的轮胎产量，根据欧洲商务局，2022 年以来欧 洲轮胎进口量持续呈上升趋势，9 月起受经销商库存和海运费下降影响进口量出现下滑，2022 年全年半钢胎/全钢胎进口量为 117.9/64.4 万吨，同比增长 10%/17%,其中来自中国的半钢胎 /全钢胎进口量为 56.0/12.4 万吨，同比增长 17%/18%。

2022 年三季度受海运费快速下降及经销商库存高位影响，欧洲进口量出现下滑，随海运费创 2020 年初以来新低及经销商库存逐渐消化，我们预计欧洲进口量会逐渐恢复。

2.3.中国市场：供给侧优化，促进竞争格局改善

伴随汽车保有量向上，轮胎行业增长可期。中国汽车行业 2000 年之后开始快速发展，整体 晚于欧美市场，受此影响 2022 年国内轮胎销量结构中，配套市场/替换市场销量占比为 47%/53%，而全球配套市场/替换市场销量占比为 24%/76%，北美配套市场/替换市场销量占比 为 18%/82%，欧洲配套市场/替换市场销量占比为 18%/82%，随着中国汽车保有量的提升，我 们预计中国替换市场轮胎需求量会持续提升，轮胎销量结构会向欧美市场趋同。 2017 年之前国内轮胎产量增速与汽车销量增速基本一致，甚至在个别年份增速非常接近， 2017 年之后随国内机动车保有量的持续提升，在汽车销量出现下滑的时候，轮胎产量保持了 正增长，随着国内汽车工业发展及汽车保有量的持续提升，轮胎行业未来增长可期。

半钢胎贡献主要销量，外资品牌占据主导。根据米其林公告，2022 年国内轮胎销量 2.94 亿 条，其中全钢销量 0.54 亿条，占比 18%，半钢胎销量 2.40 亿条，占比 82%，国内的轮胎销量 主要由半钢胎贡献。国内轮胎销售结构中，外资占据主要市场份额，在乘用车轮胎市场占有 率达到 70%，外资品牌进入中国市场后，凭借资金以及技术优势，快速占领国内市场。

供给侧优化，产能出清加速。轮胎行业发展初期，企业为抢占市场不断扩大产能，胎企之间 向银行借贷时通常通过“互相担保”的方式，2014 年受美国双反关税影响，部分轮胎企业出 现资金链问题，影响担保企业，致使轮胎行业间成了“多米诺骨牌”，因此 2015 年起银行对 轮胎企业担保政策要求加强，带来了中国轮胎市场首轮倒闭潮。2021 年 4 月山东省印发《全 省落实“三个坚决”行动方案（2021—2022 年）》的通知，到 2022 年年产 120 万条以下的全 钢子午胎、年产 500 万条以下的半钢子午胎企业全部整合退出，再次加快供给侧优化，产能 出清加速。

开工率回升，需求出现拐点。受疫情和需求影响，国内轮胎企业 2020-2022 年开工率表现一 般，其中半钢胎 2022 年全年开工率均值在 57.2%，全钢胎 2022 年全年开工率均值在 48.7%。 随疫情影响告一段落、国内需求回暖，2023 年 2 月开始，半钢胎和全钢胎开工率明显回升， 当前半钢胎开工率在 73%左右，创近 3 年来开工率新高，全钢胎开工率在 69%左右，同样处于 近 3 年来开工率高位。

3.成本压力下降，促进盈利能力回升

原材料是x主要的成本项。中国轮胎企业营业成本构成来看，原材料为主要成本项，成本占 比在 69%-81%。原材料构成来看，天然橡胶及复合橡胶占比x高，在 40-50%，其中天然橡胶 耐磨性与环保性更高，但供给端主要集中于中国南部、东南亚、非洲地区，供给相对有限； 复合橡胶可以替代天然橡胶部分性能，二者的配比可以适当调整，但整体可调整幅度有限。

国内胎企受原材料成本波动更大。相较于海外胎企，中国胎企营业成本构成中原材料占比更 大，x梯队米其林营业成本中人工占比x高达到 41%，其次为原材料 33%；第二梯队韩泰营 业成本中原材料占比x高达到 55%，其次为人工成本占比为 22%；国内轮胎企业中，以赛轮轮 胎为例，其营业成本中原材料占比x高达到 76%，其次为人工升本占比 7%，可见国内胎企受 原材料成本波动更大。

3.1.原材料成本高位回调

原材料成本高位下降。我们根据半钢胎与全钢胎的原材料成本结构，以 2017 年 7 月 1 日为 基数，对原材料的加权平均成本指数进行跟踪，2021 年起原材料价格受原油、钢材价格影响 快速上涨，x高点成本较 2020 年 4 月的低点上涨超过 70%。2022 年 5 月起原材料成本高位 向下趋势显著，带来胎企成本端压力下降，有助于盈利能力提升。

3.1.1.天然橡胶：低位震荡

产能集中在东南亚，供给端相对稳定。受橡胶树喜高温、高湿、静风和肥沃土壤的特性影响， 天然橡胶产能主要集中在东南亚、南亚及中国南部地区，根据 ANRPC 预测，2022 年全年，全 球天然橡胶产量将达到 1434.3 万吨，需求量达到 1480.5 万吨，其中泰国、印度尼西亚、越 南、马来西亚四国合计总产量占比近年来保持在 80%左右。一颗橡胶树通常具有 40 年寿命， 供给刚性非常强，我们跟踪中国、东南亚和南亚的橡胶开割面积，呈现逐年上涨趋势，同时 每年仍有新种植橡胶树，维持供给端小幅增长。

需求以轮胎为主，价格低位震荡。天然橡胶下游行业较多，从消费结构来看，x主要的应用 领域还是轮胎，其中汽车轮胎占比 67%，为x大应用领域，其他主要集中在力车胎、胶鞋、 乳胶制品、胶带等领域。 2002 年中国加入 WTO，同时国内汽车行业进入快速增长周期带动轮胎需求上升，天然橡胶供 不应求、价格开始提升，价格上涨促进天然橡胶种植面积快速增长，但橡胶树成熟期需要 6- 9 年，因此天然橡胶价格迎来了长达 5 年的向上周期。2008 年受全球金融危机影响价格下降， 后 2009 年国内大力发展房地产和基建，刺激全钢胎需求，再次带动橡胶价格快速提升并于 2011 年创了新高。 此后天然橡胶需求进入平稳期且前期新种植橡胶树成熟，天然橡胶价格也开始步入下行通道， 当前天然橡胶供给端仍在持续回升，需求端预期随经济恢复有所好转，供给端相对宽松，价 格预计维持低位震荡。

3.1.2.合成橡胶：高位下行

合成橡胶价格与原油价格高度关联。早期轮胎生产过程中仅使用天然橡胶，后为增强轮胎性 能加入合成橡胶，轮胎用合成橡胶以顺丁橡胶和丁苯橡胶为主，上游原材料主要是丁二烯， 而丁二烯主要从乙烯裂解装置副产的混合 C4 馏分中抽提得到,属于原油产业链产物，因此合 成橡胶与原油价格关联度较高。合成橡胶下游应用领域与天然橡胶类似，以轮胎行业为主， 占到整体需求量的 69.6%。

合成橡胶不具备大幅涨价基础。供需格局上看，全球丁苯橡胶产能超过丁苯橡胶销量，供过 于求；价格端来看，2022 年原油价格上涨叠加海外政治原因影响欧洲区域合成橡胶供给，带 来合成橡胶价格高位震荡，随原油价格回落及政治环境回暖，合成橡胶价格呈现逐渐下降趋 势。当前阶段原油价格趋稳，供给端产能过剩，需求端随宏观经济上行逐渐回暖，合成橡胶 不具备大幅涨价基础。

3.1.3.炭黑：价格强势

x大需求来自轮胎，成本与煤炭、原油高度相关。炭黑吸附作用强大，主要作为橡胶补强剂 用于增加橡胶强度，轮胎中添加 30%的补强炭黑即可将轮胎的行驶里程提高 4-6 万公里，同 时炭黑能有效提高轮胎的耐磨性。超过八成的炭黑都用于橡胶生产，其中轮胎需求量x大， 占到炭黑下游需求量的 66.7%，炭黑在橡胶外的用途主要为塑料、涂料、印刷品等。

供给端来看，炭黑是烃类物质不完全燃烧得到的产物，构成的原料油主要为煤焦油、蒽油及 乙烯焦油，其中煤焦油占比 49%，蒽油占比 34%，两者均为煤炭副产品，乙烯焦油占比 17%， 为石油副产品，根据橡胶协会，全球炭黑产能的 45.7%来自中国，因此炭黑的成本与我国原 煤及原油产量关联度较大。

炭黑价格高位维持。炭黑作为危险品，下游企业备货周期不会特别长，运输受阻会影响炭黑 价格。欧洲炭黑需求的 50%以上来自俄罗斯、乌克兰和白俄罗斯，俄乌冲突切断了俄罗斯向 欧洲的炭黑供给线，使得中国的炭黑出口数量大增，带动炭黑价格一路上行，预计 2023 年炭 黑价格高位维持。

3.1.4.助剂：高位回调

轮胎为助剂主要需求来源。橡胶助剂主要用于橡胶硫化过程，能够加快硫化反应、缩短硫化 时间，或改善橡胶性能、加强橡胶强度，或防老化降解、延长使用寿命，主要包括促进剂、 防老剂、氧化剂、硫磺、苯酚等，橡胶助剂上游同样以石油和煤炭产业链为主，产能主要集 中在中国；下游包括轮胎、橡胶工业制品、胶鞋等，以促进剂为例，其下游需求中来自轮胎 的消费占比 64%，需求量随轮胎产量上升而稳定增长。 助剂价格高位回调。国内促进剂及防老剂产量超过销量，供给端整体来看处于供过于求的状 态，2021 年下半年起受全球原油价格上涨，价格上升，当前促进剂价格已下降至均值水平， 防老剂价格同样从高位出现明显回调。

3.1.5.钢丝帘线：逐渐向下

钢丝帘线是以高强度细钢丝捻制成的钢丝束，主要用来制作子午线轮胎中的金属骨架增强材 料，主要优点在于导热性能好、抗拉强度高、舒适型强，主要作用是承受来自橡胶内部和外 部的作用力，提高轮胎强度并限制其变形量，保持尺寸和形状稳定。供给端来看，我国钢材 产销量相对平稳，2022 年以来钢材价格呈现逐渐向下趋势。

3.2.海运费低位震荡

海运费对轮胎出厂价产生间接影响。我国轮胎企业出口到欧美的轮胎多采用 FOB 计价模式， 海运费由进口商支付，海运费价格通过影响进口商成本，进而影响轮胎的出厂价。过去几年 全球海运费波动较大，全球疫情期间，由于供应链断裂和XXX之间物资的断供，部分XXX出 现了囤货现象，导致 2021 年海运费高涨；2022 年随全球通胀加剧、消费需求下降及港口堵 塞问题解决，此前囤积的库存市场无法消化，欧美市场减少甚至取消商品订单，影响海运订 舱需求量，2022 年 6 月以来海运费快速下跌，当前已调整至低位。 我们假设 40 英尺的集装箱可以装载约 800 条较大尺寸半钢胎，平均半钢胎不含税价格 300 元/条，按照汇率 6.8 计算，该集装箱所装载的半钢胎货值约 3.50 万美元；以海运费价格除 以货值我们得出，海运费高位时占到集装箱货值的 50%以上，当前已逐步回落至 10%以下。 供过于求，预计海运费低位震荡。根据航搜网对全球集装箱船运力的统计，2023 年 2 月全球 装箱货船的容量为 2649 万 TEU（共有 6524 艘船舶），相比 2021 年 2 月增加运力 215TEU，增 加船舶数量 300 艘。根据能源与船舶咨询公司 Braemar，未来 2 年将有一系列新船下水，预 计 23 年和 24 年船队净增长率将超过 9%，而集装箱货运量的同比增速在 2023 年就将转为负 值，由此，我们预计海运费会维持低位震荡。

3.3.双反关税影响已过

美国双反或有迹可循。2015 年、2018 年、2021 年美国对中国轮胎企业多次征收反倾销及反 补贴关税，欧盟也在 2017 年对来自中国的全钢胎征收反倾销及反补贴税率，致使中国出口 至欧美的轮胎数量大幅下降。根据历史征收关税时间点，我们认为美国双反或有迹可循。 美国首次对中国提出双反为 2014 年，彼时美国半钢胎进口量中，来自中国大陆及中国台湾 的进口量占比为 39%；2020 年美国再次对东南亚半钢胎提出双反，彼时美国半钢胎进口量中， 来自东南亚的进口量占比为 45%。由此可见，美国提出双反与进口量占比关联度较大，当前 国内头部轮胎企业也已经开始或考虑去往无关税且美国进口占比较少的地区，建设新的工厂， 以继续拓展产能、实现业绩增长。

2023 年双反复审，头部胎企目标争取更低税率。2022 年下半年起美国对 2021 年开始征收双 反关税的东南亚地区进行双反关税的复审，相关强制应诉企业已于 2022 年 9 月起陆续递交 相关材料，预计 2023 年中公布初审判决，国内轮胎企业在本次复审中积争取，希望获得更 低双反税率。

4.内资胎企持续抢占外资份额，实现强者恒强

4.1.高性价比成为更多消费者的选择

轮胎具有品牌属性。轮胎是汽车先进接触地面的部件，也是少数可以看到品牌的部件，更是 汽车零部件中的安全件，同时得益于米其林出众的广告营销策略及优势服务吸引消费者眼光， 使得消费者在做出轮胎购买消费决策时，“品牌”往往成为仅次于性能的首要考虑因素，这也 是外资轮胎品牌相对内资品牌长期存在溢价的重要原因。

消费愈发理性，高性价比逐渐成为更多消费者的选择。消费者所处的城市发展阶段、购买能 力、生活习惯、人文地理等不同，所在的消费层次也不尽相同。根据日本消费社会研究砖家 三浦展的《第四消费时代》，日本 1912 年至今经历了 4 个阶段：1）1912-1941 年，整体经济 繁荣、贫富差距拉大、西洋文化在部分人群中风靡；2）1945-1974 年，工业化快速发展、家 电、电子等必需品快速普及带动家庭消费兴起，消费者追求大众化、标准化产品；3）1975- 2004 年，随居民收入提升带动个性化消费觉醒，消费者追求时尚、崇尚个性、注重体验、热 爱奢侈品；4）2005 年至今，人口老龄化及经济下行压力促进消费回归理性，消费者更加理 性地选择去品牌化与高性价比的商品。 同时根据调研数据，若品牌轮胎的价格上涨 20%，对于消费者的继续购买是否会产生影响上 来看，对于米其林品牌的无影响占比为 43%，正新品牌的无影响占比为 37%，其他品牌受涨价 的无影响比例相差不大，这也进一步说明除了x头部的品牌的品牌粘性x够高，消费者对于 其他品牌的消费会相对理性，更看重“性价比”。 欧美当前发展阶段与日本类似，而中国当前总体上接近日本的“第三消费时代”即注重品牌、 追求时尚与个性的时代。轮胎作为有品牌属性的产品，在国内与海外的消费上也出现分化， 海外消费者不过分追求轮胎品牌，更加看重高性价比的产品，因而中国轮胎（中国轮胎企业 产能一般分布在中国大陆、中国台湾、东南亚）在欧美市场广受欢迎，消费占比持续提升。

4.2.内资胎企成本优势显著

内资胎企成本优势显著。轮胎企业成本构成来看，内资胎企原材料占比显著高于外资胎企， 考虑到轮胎企业原材料均为全球化采购，成本差异较小，我们测算得到内资胎企的营业成本 显著低于外资胎企，尤其在人工方面，拥有显著优势。外资胎企人工成本较高，主要原因在 于其工厂全球化分布，并多在发达XXX和地区，人力成本难以下降。

智能制造促进人力成本持续下降，森麒麟人均优势显著。内资胎企的低成本得益于国内的人 口红利，随中国经济持续发展，劳动力成本不断上升，因此提高设备机械自动化程度、削减 多余的人工岗位，成为了轮胎制造企业降本增效的新方向，近年来头部胎企通过智能制造系 统改造，减少人员用量，以实现生产成本的降低。我们对比内资胎企当前人均轮胎销量及近 3 年新投资项目人均产能可以看到，森麒麟作为轮胎行业后发者，厂房智能化程度更高，人 均销量及人均收入优势显著，近年来头部胎企新投资项目人均产能相较当前也有显著提升。

布局上游产业链，赛轮轮胎设备优势显著。赛轮轮胎实际控制人袁仲雪同时为上市公司软控 股份的实际控制人，软控股份致力于橡胶行业应用软件、信息化装备的研发与创新，为轮胎 企业提供软硬结合、管控一体的智能化整体解决方案，推动工业智能化发展，并广泛涉足物 联网、RFID、自动化物流、橡胶新材料等领域。赛轮轮胎在新建设产能过程中，会向软控股 份及其控股子公司采购设备、模具、软件、备件、合成橡胶等，设备成本低于同行，且新产 能投建速度快于行业。

4.3.内资胎企全球份额持续提升

内资胎企全球市场份额实现数倍增长。根据 Tire Business 全球轮胎企业 TOP 75 排行榜， 2000年中国企业上榜数量为19家，销售额36亿美元，占全球轮胎企业销售额的比重为5.2%； 2010 年中国 TOP75 强上榜企业数量达到 24 家，占全球轮胎企业销售额的比重为 14.1%；2021 年上榜的中国企业已达到 34 家，占全球轮胎企业销售额的比重为 19.4%，销售收入 345 亿美 元，较 2000 年实现 9.6 倍增长，而全球轮胎行业 2021 年销售额为 1775 亿美元，仅较 2000 年实现 2.6 倍增长。中国轮胎企业凭借价格、成本、智能制造、设备等优势，实现全球份额 的持续提升。

5.重点公司分析

5.1.赛轮轮胎：营收稳定增长，液体黄斤未来可期

赛轮轮胎成立于 2002 年，x条钢胎于 2003 年下线，并在 2009 年试制成功x条全钢巨 胎，2015 年成立特种胎工厂。收入区域结构上，公司 2022 上半年 78.9%的收入来自海外，仅 21.1%来自国内；收入市场结构上，公司绝大多数收入来自替换市场，2021 年于经销渠道实 现收入 165 亿元占整体收入比重为 96.1%，于其他渠道（含 OEM 直销业务）实现收入占比仅 3.9%；产能布局上，公司现有产能超 6000 万条，于青岛、潍坊、东营、沈阳、越南、柬埔寨 均有布局，当前国内、越南、柬埔寨工厂均已量产，预计后续国内外产能陆续释放。

液体黄斤打破“魔鬼三角”定律。2016 年世界首创的合成橡胶液相混炼技术获得 2017 国际 轮胎技术年度提名奖，以优异的材料性能打破了破了困扰世界轮胎行业多年的“魔鬼三角” 定律，因此被欧洲《国际轮胎技术》赞誉为“liquid gold（液体黄斤）”，被业界认为是橡胶 轮胎领域继充气斜交轮胎（1888 年）、子午线轮胎（1946 年）、绿色轮胎（1996 年）之后“第 四个里程碑”式的中国原始创新。

2021 年底公司液体黄斤轮胎正式全球发布，初期以全钢胎产品为主；2022 年 2 月液体黄斤 半钢胎在国内全面上市。根据公司年报，2021 年底德国 TÜV 莱茵在第四届中国国际进口博 览会上发布了测试周期一个月、全程一万多公里的实车测试结果：液体黄斤轮胎百公里综合 油耗较国际一线品牌在中国重卡市场反馈x好的同类产品低 18.26%，较国内一线品牌在中国 重卡市场反馈x好的同类产品低 16.56%，较国内一线品牌在配套市场的主销同类产品低 11.24%。我们看好液体黄斤轮胎依靠挺好性能带动公司单价、销量及品牌力的提升。

5.2.森麒麟：智能制造优势显著，欧洲、非洲率先工厂布局

森麒麟成立于 2007 年，x条半钢胎于 2009 年下线，并以半钢胎为主营业务，2022 年以前 收入均来自半钢胎，2022 年受客户需求生产小批量全钢胎产品；收入区域结构上，公司 2022 年 87.8%的收入来自海外，仅 12.2%来自国内；收入市场结构上，公司绝大多数收入来自替换 市场；产能布局上，公司现有产能超 3000 万条，于青岛、泰国、西班牙、摩洛哥均有布局， 当前青岛、泰国工厂均已量产，预计西班牙、摩洛哥工厂后续陆续贡献产能。

人工效率高于行业，智能制造优势显著。公司将智能制造引入轮胎生产工艺流程，实现轮胎 生产的自动化、信息化、智能化、数字化、可视化及可溯化，构建工业互联网和生产制造物 联网体系，实现生产成本的降低和生产效率差的提升，从而实现超过行业的人均收入和业绩。

航空胎产品获得国际认证。公司在航空胎领域持续研发投入十余年，成为少数航空轮胎制造 企业之一，具备航空轮胎产品设计、研发、制造及销售能力；公司可生产适配波音、空客等 各类大飞机、支线客机机型的多规格航空轮胎产品。公司航空胎产品于 2020 年取得 A 国际 S9100D 航空航天质量管理体系认证证书，当前已进入多家飞机制造企业供应商名录。

5.3.玲珑轮胎：致力于配套市场，发力国内新零售

玲珑轮胎前身招远制修厂成立于 1975 年，x条斜交胎于 1987 年下线，并在 2002 年试制 成功x条全钢子午线轮胎，2011 年提出“3+3”战略，并逐步演化为“7+5”战略，实现国 内外多工厂布局。收入区域结构上，公司 2022 上半年 31.8%的收入来自海外，68.2%来自国 内，以国内市场为主；收入市场结构上，2021 年于零售渠道实现收入 128 亿元占整体收入比 重为 70%，于配套渠道实现收入占比 30%；产能布局上，公司现有产能超 8000 万条，于山东、 武汉、吉林、安徽、泰国、塞尔维亚均有布局，预计后续国内外产能陆续释放。

配套市场国内领先，持续发力新零售。玲珑轮胎 2021 年来自配套渠道的销售收入达到 55 亿 元，占整体收入的 30%，2015 年以来公司在配套渠道的收入占比一直保持在 30-35%，发展配 套市场的战略明确。2022 年国内轮胎原配市场中，仅两家自主轮胎企业进入前 10，其中玲珑品牌排名x，若加上其低端品牌阿特拉斯，则玲珑轮胎在配套市场的销量远超其他国内自 主轮胎企业。同时公司重视国内零售渠道建设，2020 年开始新零售 1.0 战略，后不断完善， 与腾讯、华为合作整合优势能力及资源，2022 年新零售 3.0 已全面上线，凸显“公域私域并 营、线上线下融合、前端中台一体、内外系统集成”四大核心价值。