核心观点

本文见微知著，立足全球化视野，从监管标准、品类趋势和玩家潜力把握我国食品添加剂 行业的健康化机遇。 监管标准：国内监管对比海外呈现安全、谨慎的态度，对消费者形成广泛保护 1）已批准总数上，高于日本，但少于美国（2021 年中/日/美批准使用的添加剂 2400 余种 /1535 种/近 4000 种）。2）新增批准上，以已批准品种的扩大适用范围/使用量为主（占 15-21 年累计新获批数量的 61%），纯新增品种仅占 39%。3）标识规范上，我国要求在预包装产 品上标明所有添加剂的名称，而美、日有部分添加剂可仅在包装上标明用途或豁免标示。

品类趋势：兼具性价比与健康属性的添加剂品种x为受益，形成强烈健康化标签的零添加 食饮品类亦随风而起 1）防腐剂：苯甲酸及其盐类与山梨酸及其盐类是应用x为广泛的两类防腐剂，苯甲酸及其 盐类性价比高但过量使用对健康有一定损害，山梨酸及其盐类安全性显著但价格略高，渗 透率有望小步提升，酯类防腐剂、天然防腐剂亦具有高安全性，但酯类略有异味、天然防 腐剂价格高昂影响其发展速度，此外具有致健康化标签的防腐剂零添加产品（如酱油、 饮料等）在国内涌现。 2）增鲜剂：x代增鲜剂谷氨酸钠向 I+G（提鲜效率更高）与 YE（更健康）迭代，相较 发达XXX（21 年渗透率 30%~40%），我国 YE（21 年渗透率 10%）空间广阔，我们测算国 内 YE 年需求量的理论空间在 30-40 万吨左右，较 21 年 10 万吨左右的年产量仍有 2-3 倍 提升空间。 3）甜味剂：作为低热量的蔗糖替代物在减糖政策下加速发展，合成甜味剂由致低价的品 类（如糖精、甜蜜素等）向安全性提升的品类（如安赛蜜、三氯蔗糖）发展，相较糖精、 甜蜜素等初代甜味剂，天然甜味剂的性价比略低但安全性更高，甜菊糖苷、赤藓糖醇等品 类处于持续替代期。

玩家潜力：中国添加剂企业凭研发/制造/成本优势稳占全球份额，再享国内健康化红利 食品添加剂行业为大市场（2020 年我国主要食品添加剂的市场规模 1279 亿元）、多赛道 （2021 年我国共 2400 余种添加剂批准使用），行业整体分散、但品类内部高度集中，我国 为全球食品添加剂的主要生产国与出口国，产品全球通用、制造属性强，中国企业凭借性 价比优势开拓全球市场，龙头通过产业链一体化布局/技术积累/规模效应实现高占有率。 1）欧美等发达XXX是国内食品添加剂企业早期发展的主要市场。欧美XXX食品添加剂的使 用与健康化进程早于我国，国内企业依靠中国市场相对低廉的原料、劳动力等生产要素价 格，在全球市场的成本竞争力相对突出，且随着研发、生产、加工、制造工艺的渐进性积 累，国内企业出口优势逐步从性价比过渡至定价、技术等多维度领先的综合优势，目前我 国成为诸多食品添加剂的全球生产中心，在新兴的健康化添加剂中处x梯队。 2）当下国内食品添加剂健康化浪潮迭起，为国内企业提供了新一轮增长动能。对标欧美成 熟市场，我国健康化的食品添加剂随着监管要求趋严与健康素养提升，有望步入快速成长 期，国内企业依托现有优势，有望享受国内健康化红利。

区别于市场的观点：市场多认为添加剂 B2B2C 的商业模式与化学品属性带有“非健康化” 的标签，随着品质消费与健康消费的发展，担忧未来添加剂行业的成长性。我们认为，监 管的严格、完善，以及消费者辨别能力的提升，将从供需两侧共同倒逼行业发展的规范化 与健康化。一方面，添加剂的合理使用是在保证安全的条件下让食物变得更好看、更好吃、 更有品质，而国内的添加剂监管与批准相较国外亦是相对谨慎和严格的，消费者安全感的 提升是食品添加剂不断发展的基础；另一方面，通过梳理防腐剂、增鲜剂、甜味剂的内部 迭代趋势，我们看到，添加剂自身呈现由致高性价比品种向健康化品种发展的趋势，另 外零添加产品通过生产技术的改进形成致健康化标签，亦呈现快速发展态势，传统添加 剂的发展乘健康化之势衍生出新的投资机会。

食品添加剂：安全、美味的食品科技

定义：科学、安全、美味的工业魔法。在我国，食品添加剂指为改善食品品质和色、香、 味，以及为防腐、保鲜和加工工艺的需要而加入食品中的人工合成物质或者天然物质。2014 年我国《食品添加剂使用标准》（GB 2760-2014）发布，将允许使用的食品添加剂按功能 分为 23 类、共计 2325 种，主要发挥以下功能：1）改善和提高食品色、香、味及口感等感 官性状，如着色剂、调味剂、增稠剂等；2）有助于食品生产加工（酶制剂等）、包装、储 藏、运输、延长食品的保质期（防腐剂等）；3）保持或提高食品营养价值，如维生素、矿 物质和氨基酸等营养强化制剂。食品添加剂是食品工业的灵魂，其存在是为了在保证安全 的条件下让食物变得更好看、更好吃、更有品质。

发展：大市场、多赛道，依托全球市场与中国市场实现稳健、规范增长。据 Grand View Research，2020 年全球食品添加剂市场规模为 982.2 亿美元（约人民币 6837 亿元），在 食品饮料包装化与健康需求兴起（如减糖等）等趋势的推动下，预计 2021-2028 年将以年 CAGR 5.5%的速度保持稳健增长。从国内市场看，2020 年我国食品添加剂主要品种总产量 1337 万吨，同比+5.4%，16-20 年 CAGR 为 6.1%；2020 年食品添加剂主要品种行业市场 规模为 1279 亿元，同比+4.9%，16-20 年 CAGR 为 5.5%，其中 2020 年添加剂出口规模 35 亿美元（约人民币 242 亿元），占销售额的 19%，众多子赛道与国内外市场共同形成我 国食品添加剂千亿大市场。 从发展趋势上，我国食品添加剂行业逐步规范成形并稳步发展，供给端看，工业技术发展、 行业标准完善、相关法律法规健全以及参与企业数量不断增长，需求端看，消费者对“快 捷”、“健康”、“安全”的追求以及不断涌现的对预制菜、无糖饮料、零添加调味品等新兴 品类的需求，共同推动了食品添加剂行业市场规模的不断扩张及种类的不断迭代丰富。

趋势研判：安全是底线，健康是诉求

经营模式：购买者与使用者的不一致使得食品添加剂的消费链条存在模糊地带，进而可能 滋生食品安全问题。大部分食品添加剂的销售本质上是 B2B2C 的生意，直接购买者（食品 制造企业、餐饮企业等）与x终使用者（C 端个人及家庭消费者）的身份与利益不一致， 使得处在中间环节的部分厂商缺乏食品添加剂健康化与安全化的动力，而是更加倾向于追 求以较低成本提高产品价值、扩大产品销路，进而滋生各种非法使用添加剂的行为。汇总 分析全国 31 个省市场监督管理总局数据，可看到食品添加剂导致的食品不合格项目占比 较高（18-20 年为食品项目不合格的x/第三/第三大原因），导致了消费者对食品添加剂闻 之色变，桎梏行业发展。 如何解决上述核心矛盾成为影响行业未来发展的关键，1）监管侧：通过法律法规提升中间 环节进、存、用的信息透明度，并支持安全、健康的添加剂品种发展，通过统计数据，我 们看到在监管趋严的背景下，2018-2020 年食品添加剂导致的食品不合格项目占比逐年下 降（2018-2020 年分别为 27.9%/23.5%/20.3%），规范管理取得初步成效；2）需求侧：消 费升与宣传教育之下，消费者的辨别能力与健康素养持续提升，将有效倒逼 B 端企业规 范使用添加剂并选择更加健康的添加剂。

监管侧：安全是x要义

监管体系：多年发展完善之下，我国形成一法、多规、多标准的食品添加剂监管体系。我 国现行的食品添加剂相关法律规范体系以 2021 年修订的《食品安全法》为依托、以 2014 年颁布的《食品添加剂使用标准》（GB 2760-2014）国标为核心进行规范管理，并向以下 两个方向不断完善：1）安全问题上管理规范化、严格化：在食安法及添加剂国标的基础上， 各部门陆续出台细化的监管规范以保障添加剂的安全使用，在生产端（添加剂使用、检测 等）与销售端（添加剂标识、公示等）强调严格落实，近日（2022.11.11 日）XXX市场监 管总局新发布《关于进一步规范餐饮服务提供者食品添加剂管理的公告（征求意见稿）》， 要求强化餐饮企业对食品添加剂的采购、存放、使用行为，严格依法、依规、符合标准， 鼓励餐饮服务提供者向消费者承诺规范使用食品添加剂、公示食品添加剂使用情况。2）品 类支持上趋向天然化、健康化：XXX《产业结构调整指导目录》明确提出鼓励“安全食品 添加剂”、“天然食品添加剂、天然香料新技术开发与生产”。

海外对比：我国食品添加剂的许可较为谨慎，安全性为x考量。同大多数发达XXX相似， 我国食品添加剂的使用采取许可制度，从已批准总数来看，2014 年颁布的食品添加剂国标 (GB 2760-2014)中的许可数目为 2300 余种，2021 年增加至 2400 余种，高于日本（1535 种），但远低于美国（近 4000 种）。从新增批准数量看，2015-2021 年间我国累计新增获批 的食品添加剂约 216 种，其中获批扩大适用范围/使用量的食品添加剂占比 61%，新品类仅 占比 39%。从标示规范看，我国要求需在预包装产品中标明所使用的食品添加剂名称，鼓 励餐饮服务提供者向消费者承诺规范使用食品添加剂、公示食品添加剂使用情况，美、日 有部分食品添加剂可仅在包装上标明用途或豁免标示。据中国工程院院士孙宝国的著作《躲 不开的食品添加剂》，中国对食品添加剂的审批与准入严格、谨慎，“除了按照中国法定程 序进行安全性评价和品种审批之外，还有一个不成文的规矩，就是一般国际上有两个以上 发达XXX批准使用的食品添加剂中国才会批准”，从规范与监管的角度保障食品添加剂的安 全。

需求侧：健康是核心诉求

消费升大势所趋，健康产品市场保持快速增长。2019 年我国人均 GDP 突破 1 万美元， 进入消费升加速期，支撑居民消费由“数量需求”向“质量需求”转变，健康产品的消 费市场规模持续增长，2021 年我国健康食品零售市场规模达 8742 亿元，同比增长 7%，其 中，营养/功能强化型产品、天然产品及无有害成分的产品市场相对成熟，2016-2021 年市 场规模复合增速分别为 4%/6%/4%，有机产品与含健康成分的产品仍处快速增长期， 2016-2021 年市场规模复合增速分别为 13%/18%；分品类看，低糖/无糖饮料、功能饮料、 含益生菌产品等均有广阔发展空间。健康化产品的发展既映射了饮食健康化的趋势，同时 亦将从需求端推动食品添加剂向品质化、健康化升。

消费意识转变及健康素养提升促进食品添加剂向健康化不断发展。消费意识：消费升之 下，疫情加速了消费者意识的健康化转变，据 Mintel，疫情之后 67%/65%的受访者增加了 学习健康知识与健康饮食的行为，盖普索 2022 年定量调研亦显示健康成为消费者对食物x 主要的诉求。健康素养：据第十八届中国食品科学技术学会，文化程度的提升将显著提升 消费者对于食品添加剂的关注度以及风险感知，我国居民受教育水平的持续提升带动了健 康素养水平的提升，消费者对于食品添加剂的利弊形成更完善的认识，并将进一步推动食 品食品添加剂的健康化之路向前推进。

食品安全事件是强化消费者健康教育与意识强化的重要契机，需在正确认识的基础上理性 看待。近几年食品安全事件引发公众对食品添加剂的关注，如三鹿三聚氰胺事件、双汇瘦 肉精事件、白酒塑化剂事件等，以及 2022.10 月因短视频平台博主辛吉飞发布食品添加剂 勾兑制作食品的视频，而引发的关于海内外调味品添加剂标准的热议。我们认为，关于食 品安全的讨论及其所引起的法律及舆论层面的关注，成为消费者强化食品添加剂安全性与 健康性甄别能力的重要契机，倒逼上游生产者及购买者规范食品添加剂的生产与使用，使 得食品添加剂真正做到安全、健康，促进添加剂向健康化的方向进行迭代。另一方面，监 管机构及媒体等亦须引导讨论在理性的基础上进行，消费者需正确认识添加剂的利与弊。

食品添加剂健康化趋势下的投资机遇

添加剂行业在监管规范与健康需求的共同推动下向着“安全、健康”方向发展。分品类看， 防腐剂/膨松剂/甜味剂是导致抽检食品不合格的主要添加剂品类，在家庭端，调味品（如味 精、鸡精、酱油等）中的增鲜剂亦是公众长期关注的焦点。本文对监管层与消费者核心关 注的防腐剂、增鲜剂、甜味剂三大品类的健康迭代方向进行分析，我们看到在监管的逐步 趋严与消费者健康素养的逐步提升之下，食品添加剂行业沿着规范、安全、健康的趋势向 前发展，添加剂龙头及下游食品饮料龙头亦有望通过把握添加剂的健康化迭代机遇，实现 新发展。

从添加剂内部的品类迭代趋势上，我们认为“健康化”是大势所趋，“性价比”是迭代催化 剂。本文通过分析对比三类食品添加剂（防腐剂、增鲜剂、甜味剂）内部的品类迭代趋势， 我们认为：1）兼具性价比的健康添加剂x具增长潜力：代表品类主要为甜味剂中的性价比 突出的健康化品种，如合成甜味剂中的安赛蜜、三氯蔗糖以及部分天然甜味剂（赤藓糖醇、 甜菊糖），同时满足消费端的健康化需求与采购端的性价比需求，迎来快速发展期；2）形 成致健康化标签的零添加产品风起：某些食品添加剂中的健康化品类价格较高，对其发 展造成影响，如防腐剂中的天然防腐剂（健康但缺乏性价比），在此背景下，防腐剂零添加 （通过生产工艺实现）因其健康化标签更为显著，市场蓬勃增长。

供给端，食品添加剂全球通用、制造属性强，中国企业凭借性价比优势在全球市场占据优 势，龙头通过产业链一体化布局/技术积累/规模效应实现高占有率。食品添加剂的使用主要 源自于食品的外部化（包装化、餐饮化等），欧美等发达XXX是国内食品添加剂企业早期发 展的主要市场，国内企业依靠中国市场相对低廉的原料、劳动力等，成本竞争力相对突出， 国内企业在健康添加剂品类的全球市场中亦占据领先份额，如 2021 年宁波王龙、醋化股份 等国内企业的山梨酸钾产量占全球产量的 80%，YE 龙头安琪酵母全球产能市占率x（超 25%），甜味剂中，金禾实业、山东康宝、科宏生物占据三氯蔗糖全球市场份额的x、二、 四名，醋化股份、金禾实业在安赛蜜全球市场中形成双寡头格局，2019 年三元生物、保龄 宝在全球赤藓糖醇市场排名x、第三。随着研发、生产、加工、制造工艺的渐进性积累， 国内企业出口优势逐步从性价比过渡至定价、技术等多维度领先的综合优势，目前我国成 为诸多食品添加剂的全球生产中心。当下国内食品添加剂健康化浪潮迭起，为国内企业提 供了新一轮增长动能。

防腐剂：防腐剂健康化、零添加风起

防腐剂在食品安全保障中扮演重要角色，全球市场呈现平稳增长态势。微生物是导致食品 安全问题的主要因素之一，据XXX市场监管总局，微生物超标是导致食品抽检不合格的前 三大原因之一（2018-2022 年占所有不合格批次的 28%/24%/21%）。食品防腐剂是指能通 过抑制微生物的感染和繁殖从而防止食品腐败变质、延长食品储存期的一类食品添加剂， 防腐剂是防止食物腐坏、保障食品安全的方式之一，合理使用防腐剂利大于弊。食物防腐 方式多种多样，包括腌渍、高温、低温、脱水等，但不同方法的适用对象与条件均有其局 限性，防腐剂一般不改变食品本身的口味及外形，且其杀菌抑菌的能力更强，是适用范围 x广的一种防腐方式，在全球防腐剂应用中，抗微生物相关的功能需求占比约 3/4，防腐剂 在全球食品安全中发挥着至关重要的作用。 近年来食品添加剂过量使用等食品安全事件导致消费者对食品添加剂的安全性仍产生负面 看法，我们认为不应抛开剂量谈毒性，据《科技日报》，食品添加剂的安全性评价中，系通 过动物实验得到不产生任何不良影响的剂量，再除以保护系数（一般是 100 倍），作为对人 体安全的剂量。另一方面，部分防腐剂的安全性易被公众忽视，据《山梨酸及其盐的防腐 作用》（裴堃，2008），山梨酸钾的毒副作用仅为食盐的 1/2，是国际公认安全的防腐剂。

防腐剂主要分为两大类型：化学防腐剂：防腐功能显著、抑菌范围广泛、种类丰富且价格 较低，但是过量摄入对人体健康可能造成损害，具体看：1）无机盐防腐剂（亚硝酸盐、硝 酸盐、亚硫酸等）通过破坏微生物的细胞结构进行保鲜、保色，但是对人体健康易造成影 响，需精准把控用量；2）酸性防腐剂（苯甲酸及其盐类、山梨酸及其盐类）在酸性环境中 可较好发挥防腐功能，且毒性较弱，尤其是山梨酸钾，较苯甲酸钠 PH 适用范围更广、毒性 更低，是x安全的防腐剂之一；3）酯类防腐剂（如对羟基苯甲酸酯类）的 PH 适用范围较 酸类更广且安全性较高（毒性高于山梨酸钠但低于苯甲酸钠），但缺点在于水溶性差且自身 具有一定气味。天然防腐剂：主要利用植物、动物或微生物的代谢产物等为原料，通过酶 法转化、发酵等生产技术而制成，抗菌性强、安全性高、热稳定性好，但抑菌范围相对局 限且价格较高。综上，从安全性上，天然防腐剂、山梨酸钠、酯类防腐剂较优，但亦具有 一定缺点（天然防腐剂抑菌范围窄、价格偏高，酯类防腐剂略有气味），一般而言，国标允 许范围内的添加剂按照用量标准进行使用即可充分保障安全性。

海外对比：世界各国的防腐剂应用种类各有不同，与美国相比，我国在常用化学合成及天 然食品防腐剂的使用种类、规定用量和应用领域上差别不大，但国际上对苯甲酸及其盐类 的使用存在一定争议。健康与安全层面：苯甲酸及其盐类的摄入量在 ADI 值范围内时对人 体无害，超量摄入则具有毒性。据《食品添加剂手册》，人体每日每千克体重允许摄入的苯 甲酸及其盐类的 ADI 量为 0-5mg/kg，60kg 的成年人每日容许摄入量约为 0-0.3g，当摄入 量在此值范围内时，75-80%的苯甲酸可很快被降解并在 10-14h 内全排出体外，长期摄入 过量的苯甲酸及其盐类可能会引起人慢性苯中毒，症状主要表现为神经衰弱、记忆力衰退、 再生障碍性贫血等。我国及美国均规定苯甲酸及其盐类在食品中的添加量不得高于 1g/kg， 日本规定苯甲酸及其盐类只可用于人造黄油、鱼子酱、糖浆、酱油、软饮料、果酱和浓缩 果汁中。

据 Fcat.MR 数据，2021 年全球食品防腐剂市场规模约 28 亿美元（约 195 亿人民币），下 游肉类及烘焙需求贡献了全球食品防腐剂行业超 50%的收入，预计 2022-2031 年全球食品 防腐剂市场 CAGR 约 3.9%，将于 2031 年达到 41 亿美元（约 285 亿人民币）。其中苯甲酸 及其盐类与山梨酸及其盐类是重要的化学防腐剂，2021 年全球苯甲酸钠/山梨酸钾销售收入 为 19/26 亿元人民币，预计 2022-2030 年 CAGR 为 3.3%/4.8%，山梨酸及其盐类安全性显 著但价格略高，渗透率有望小步提升，此外天然防腐剂的市场规模亦在持续增长，但由于 价格高昂，天然防腐剂的市场规模增速（2014-2020 年 CAGR 为 3.5%）呈现出相对平稳 的态势。

从竞争格局来看，苯甲酸（及其盐类）与山梨酸（及其盐类）均呈现高集中、中国企业占 优的局面，1）苯甲酸及其盐类：按销售收入，2021 年全球五大苯甲酸/苯甲酸钠制造商集 中度已提升至 93.3%/79.1%（同比+4.4/6.9pct），中国企业占半壁江山（分别占 51%/40%）， 2021 年 FoodTalks 全球食品防腐剂企业榜显示，德企 LANXESS 为全球x梯队，国内龙 头中武汉有机、王龙集团、醋化股份等市占率亦处前列；2）山梨酸及其盐类：据 FoodTalks， 目前我国是山梨酸（钾）的x大生产国，2021 年实际产量约 8 万吨，约占全球总产量的 80%，新思界则指出 2020 年我国产能占全球的 95%左右，其中宁波王龙和醋化股份龙头 地位稳固，金能科技、润普食品处于第二梯队。

迭代趋势：健康化防腐剂发展为大势所趋，但增速受制于其高昂的价格，在此背景下，酱油、 无糖饮料等应用领域通过“工艺防腐”逐步向防腐剂零添加发展。目前海天、千禾、李锦记、 龟甲万等品牌均推出“零添加”酱油，国内众多无糖饮料品牌也逐步实现了防腐剂零添加， 其中元气森林是国内首家在碳酸饮料中不添加防腐剂的食品企业。随着消费者对食品安全、 健康意识的增强，国内“防腐剂零添加”的酱油、饮料等产品受到消费者青睐。

1）防腐剂零添加酱油：据千禾官方微信平台，酱油实现防腐剂零添加的原理在于：1）酱 油酿造过程中如高温蒸煮等程序可以杀菌，后续发酵、成品装罐过程中严格控制无菌环境 可避免酱油被杂菌污染；2）酱油在酿造过程中水解产生乙醇和各种氨基酸及苯丙酮酸、苯 乙酸及苯甲酸等物质，本身具备一定防腐抑菌能力；3）酱油中的可溶性无盐固形物，包括 可溶性蛋白质、多肽、寡肽、维生素、矿物质等，可以抑制水活度，从而抑制微生物生长， 达到保鲜目的；4）酱油酿造过程中会加入较多盐，盐具有强杀菌能力，保证了酿造酱油 不添加防腐剂也可以较长时间保鲜。

2）防腐剂零添加无糖饮料：不同于酱油在酿造过程中通过发酵产生杀菌物质及通过加盐抑制 微生物达到防腐效果，无糖饮料实现防腐剂零添加的主要途径是借助生产流程的无菌化处理 以及无菌灌装技术。酸性饮料无菌热灌装技术：元气森林采用无菌碳酸灌装技术，引进“吹 瓶机”以保证瓶子即吹即用避免污染，同时配备无菌水设备以保证水源经过 RO 反渗透净水 机、无菌水设备的过滤灭菌后达到纯净效果，此外还引入了“无菌一体机”，以实现空瓶、瓶 盖的杀菌清洗等功能，实现领先的 Log6（微生物污染概率<1/1000000）微生物控制水平。 中性饮料无菌冷灌装技术：相比碳酸饮料，茶饮料等中性饮料对无菌生产及灌装技术要求更 高，农夫山泉早在 2011 年即搭建了 Log6 无菌冷灌装生产线用于生产东方树叶无糖茶。

对待“零防腐剂”产品应当理性、辩证。一方面，“零添加剂≠安全健康”，食品的腐败与 防腐对消费者的健康具有直接影响，盲目追求“零防腐剂”并非是理性的健康观念，大部 分食品的生产、包装难以实现完全的无菌，防腐是保障食品安全的关键一环。另一方面，“零 防腐剂≠零防腐”，一些食品中虽未加入传统意义上的化学合成防腐剂，但是为防止微生物 超标仍会通过添加大量的盐、糖、酒精等实现防腐功能，对人体健康仍会造成危害。

增鲜剂：酵母提取物具增长潜力

增鲜剂（又称鲜味剂）是指具有鲜美的味道、可用于补充或增强食品风味的一类物质。目 前我国常用的增鲜剂约有 40 余种，根据其来源可分为动物性、植物性、微生物和化学合成 增味剂等，根据其发展顺序可分为x代鲜味剂（谷氨酸钠）、第二代鲜味剂（I+G）和第 三代非添加剂的天然添加物（动植物蛋白质水解物、酵母提取物 YE）等。 迭代趋势：增鲜剂沿着高效、健康两条路径迭代发展。x代鲜味剂味精系人工提取谷氨 酸钠所得，稳定性好、价格较低，联合国粮农组织和世界卫生组织认为，味精食用安全， 无须限量的规定，但实际消费中，味精对人体健康的影响问题一直存在较多争议，据《食 品工业科技》：1）味精长时间处于高温下（120℃以上）易变为焦谷氨酸钠，产生致癌物质； 2）过量摄取可能具有毒性作用，包括肥胖、高胰岛素血症、中枢神经系统和生殖系统异常 及肾损伤等。第二代鲜味剂 I+G（呈味核苷酸类）口感丰富、鲜度高，鲜味阈值显著低于 味精（提鲜效率更高），与味精混合使用后提鲜效果可提升 20-30 倍，俗称“强力味精”， 提鲜性价比具有显著优势，随着餐饮市场的扩张实现较快发展；第三代 YE（酵母提取物） 为天然提取的增鲜物质，不属于食品添加剂范畴，其以高蛋白的食用酵母为原料，利用现 代生物技术通过酵母细胞自溶破壁/酵母自身的酶系/酶制剂等对细胞质进行水解，为更加天 然、健康的提鲜物。

海外对比：YE 具有强健康属性，不属于食品添加剂范畴，乘势零添加、发展空间广阔。和 味精、I+G 相比，YE 是食品而非食品添加剂，可在零添加产品的生产中发挥增鲜、美味的 功能。据产业信息网，21 年国内 YE 在鲜味剂中的渗透率在 10%左右，而欧美日等发达国 家市场中 YE 在鲜味剂中的占比在 30-40%左右，据阿尔法工厂研究院，全球平均渗透率在 22%左右。酵母抽提物是更加天然的增鲜提味物质，x大优势在于可在提鲜同时满足减盐、 降糖、减脂的需求，在消费健康化风潮下具有广阔的发展空间。1）天然属性、更加健康： YE 是从酵母中提取的天然物质，包含 18 种以上氨基酸、多种微量元素和维生素等有效成 分，而味精为以谷氨酸钠为主要成分的化工添加剂；2）提鲜同时实现减盐、减糖、减脂： YE 可以增强人体味觉中的鲜味受体接收功能，增强鲜味感知时间，进而帮助消费者日常饮 食中在减少盐分摄入的同时感受到相同程度的咸味。与之类似，YE 亦可提升食物味道的持 久度，提升食品乳脂感，进而在减糖、减脂同时保持食物口感。据 Springer 官网，YE 可在 保持食物风味一致同时减少 30%的盐、糖及脂肪摄入。

YE 对味精等传统增鲜剂的替代为大势所趋，根据我们的测算国内 YE 年需求量的理论空间 在 30-40 万吨左右，较 21 年 10 万吨左右的年产量仍有 2-3 倍提升空间，未来增长空间广 阔。我们认为，伴随着消费者健康意识增强，YE 有望逐步完成市场导入，下游渗透率在低 基数下具备较大提升空间。我们从下游应用的角度测算国内 YE 市场空间。YE 作为一种具 有提鲜、平衡异味作用的纯天然鲜味剂，广泛运用于调味品及食品加工各领域，我们汇总 酱油、食醋、调味酱、方便面、饼干、肉制品等 YE 重点下游行业，并假设 YE 在各下游行 业的渗透率可达到 30%-40%左右（为目前欧美主要XXX YE 渗透率水平），则国内 YE 年需 求量的理论空间在 30-40 万吨左右，较 21 年 10 万吨左右的年产量仍有 2-3 倍增量空间。

竞争格局：YE 是将酵母细胞内的蛋白质降解为氨基酸和多肽，将核酸分解为核苷酸的产物， 为酵母的深加工产品，酵母菌种及生产工艺的积淀、酵母自溶生产环节的 Know-how 是核 心壁垒，在酵母生产环节菌种、生产工艺的渐进性积累是进入 YE 市场的先决条件。安琪 酵母为全球x大的 YE 生产商，据公司年报，安琪 2021 年 YE 年产能约 8.3 万吨，占全球 产能比例超过 25%，国内市场份额超过 60%，已奠定市场领先地位，有望x大程度享受行 业扩容红利。

甜味剂：无糖化消费趋势下多品类乘势而上

甜味剂乘势“减糖”的全球化趋势快速发展。据《食品甜味剂科学共识（2022）》，甜味剂是 能够赋予食品甜味、只提供较少能量或不提供能量的食品添加剂。世界卫生组织(WHO)于 2015 年发布《成年人和儿童食糖摄入指南》，指出游离糖的摄入会导致人体总能量摄入过多， 降低高营养素形式能量的摄入，从而导致 II 型糖尿病、心脑血管疾病、高血压、龋齿患病风 险。世界多国出台针对高糖领域食品的征税政策，通过抬升饮料零售价格、鼓励厂商引入代 糖、强化消费者减糖教育等推进减糖，中国虽无糖税，但也出台相关政策推行减糖，2019 年 国务院发布的《健康中国行动（2019-2023）》亦提出，“提倡食品生产经营者使用食品安全 标准允许使用的天然甜味物质和甜味剂取代蔗糖”、“提倡城市高糖摄入人群减少食用含蔗糖 饮料和甜食，选择天然甜味物质和甜味剂替代蔗糖生产的饮料和食品”。 目前我国批准使用的甜味剂有二十余种，包括天然营养型甜味剂（赤藓糖醇、木糖醇、麦芽 糖醇等）、天然非营养型甜味剂（甜菊糖苷、罗汉果甜苷、甘草酸铵等）和合成甜味剂（甜蜜 素、糖精、阿斯巴甜、安赛蜜、三氯蔗糖等）。据智研咨询，2021 年我国甜味剂产量 25.3 万 吨，同比+9.5%，17-21 年 CAGR 为 9.7%，成本优势与减糖健康趋势下，仍处较快增长期。

海外对比：部分合成甜味剂的健康问题具有争议性，我国合成甜味剂的品类较多但均规定了 使用剂量以保障安全。美国食品药品监督管理局（FDA）针对安赛蜜、阿斯巴甜、纽甜、食 用糖精和三氯蔗糖等 5 种非营养性甜味剂制定了日容许摄入量。针对有致癌风险的甜蜜素， 美日等国已明确禁用，而在我国、欧盟等地仍允许使用，但对其日x大摄入量进行严格规定。 此外，针对其他人工合成甜味剂，我国对日x大摄入量均进行规定，以保障使用安全。

迭代趋势：成本优势推动合成甜味剂增长，健康优势打造天然甜味剂广阔空间。2019 年， 全球糖类消费中，蔗糖仍占较大份额（78%），随着全球“减糖”运动的持续发展，我们认 为甜味剂的渗透率将逐步提升，从品类趋势上： 1）合成甜味剂：相较蔗糖，合成甜味剂价甜比更高（成本更低）、不升糖（更健康）且应 用场景更广泛，合成甜味剂经历了从糖精→甜蜜素→阿斯巴甜→安赛蜜→三氯蔗糖的迭代 发展，在口味（更像蔗糖）与安全（对健康影响更小）方面持续优化，从具体品类看，糖 精、甜蜜素、阿斯巴甜作为前三代合成甜味剂，价甜比低、性价比高，仍是使用较多的合 成甜味剂（2019 年在全球合成甜味剂产量中占比 12%/46%/16%），但是因安全性不足，产 销量增长动能较弱（16-19 年我国阿斯巴甜产量年复合增速为-14%），安赛蜜与三氯蔗糖作 为第四、五代合成甜味剂，相对安全且价甜比高，产量增速较快（16-19 年产量 CAGR 分 别为 10%/19%）。

2）天然甜味剂：健康进阶产品，高安全性打开未来成长空间，甜菊糖苷/赤藓糖醇优势更 加突出。相较于合成甜味剂，天然甜味剂凭借更好的口感及更优的健康属性加速增长，据 英敏特，2010-2020 年全球天然甜味剂的使用量占比由 8.2%上升至 29.4%。在我国，随着 下游无糖饮料等健康消费市场的崛起，高甜度与高价甜比的甜菊糖苷市场加速扩容，据观 研天下，预计 2020-2027 年我国甜菊糖苷市场规模 CAGR 为 12.5%，显著高于全球水平 （8.4%）；赤藓糖醇甜度与价甜比较低，多作为健康化的填充甜味剂同其他高倍甜味剂进行 复配，2015-2019 年我国赤藓糖醇产量 CAGR 为 29.7%，增速亦高于全球水平（14.5%）。

据 IHS，2016 年我国高倍甜味剂产量占全球的 77%，消费量仅占 32%，我国厂商依托产业 链一体化/研发/成本优势，成为全球甜味剂的主要生产国与出口国，同时依托于国内健康化 饮食的浪潮，有望实现快速成长。1）三氯蔗糖、安赛蜜：金禾实业为龙头，其凭借生产技 术突破（提升品质、获得率、稳定性），并向上游布局三氯蔗糖（主要原材料为氯化亚砜与 DMF）与安赛蜜（主要原材料为双乙烯酮）的配套产能，形成品质与成本优势；2）赤藓糖 醇：目前全球赤藓糖醇产业生产中心设在中国，国内生产商主要有三元生物、保龄宝和诸 城东晓，2019 年三元生物的产能在全球占据 33%份额，其依托中国山东领先的玉米（赤藓 糖醇原材料）深加工产业优势及劳动力优势，叠加生产工艺的不断精进，成长为全球赤藓 糖醇生产制造中心，在性价比、技术等多维度形成竞争优势领跑行业；3）甜菊糖：诸城浩 天、山东圣香远、山东华仙、莱茵生物、晨光生物是国内主要玩家，莱茵生物实现解决甜 菊糖后苦味的技术突破，晨光生物则依托在植提行业的一体化产业链布局甜菊糖，公司在 赞比亚布局原材料基地、并在甜叶菊溶剂中提取出 di-CQA 新成分，通过上游原材料基地的 全球性布局、多种类提取降低产品综合成本，形成竞争优势。

重点公司分析

安琪酵母

在国内酵母市场以 61%的市占率稳居x，同期全球市占率 19%，位居第二。安琪酵母凭 借在酵母生产环节菌种、生产工艺的渐进性积累，向下游延展进入酵母抽提物市场，目前 已经成长为全球x大的酵母抽提物（YE）供应商。据公司年报，安琪 2021 年 YE 产能约 8.3 万吨，占全球产能比例超过 25%，国内市场份额超过 60%。YE 作为更加天然的增鲜提 味物质，可以替代味精，在提鲜同时满足减盐、降糖、减脂的需求，在健康化消费趋势下 有望充分受益，实现渗透率的快速提升。 短期看，添加剂舆论事件引发消费者对配料表的关注，酵母抽提物有望间接受益。YE 为酵 母深加工产品，本质上仍为食品而非添加剂，相较味精、I+G 等化学添加剂更加天然健康， 有望充分受益消费者对添加剂关注度的提升，实现对味精等化学增鲜剂的加速替代。中长 期看，健康化消费趋势 YE 对味精等传统增鲜剂的替代为大势所趋，我们预计国内 YE 需求 量的理论空间在 30-40 万吨左右，较 21 年 10 万吨左右的产量仍有 2-3 倍提升空间，未来 增长空间广阔。

晨光生物

晨光生物：植物提取行业龙头，海外市场开拓卓有成效。公司深耕天然植物提取物细分领 域，目前形成了成熟的多品种发展模式，其中：1）主力产品：辣椒红（着色剂）、辣椒精 （香精）、叶黄素（着色剂、营养剂）已位居世界x；2）梯队品种：公司持续打造出花 椒提取物、甜菊糖、番茄红素、姜黄素、葡萄籽提取物、迷迭香提取物等规模较大的第二 梯队品种目前仍处上升阶段。公司在打造大单品的过程中不断强化核心能力，形成可复制 的扩品种发展路径，未来将有更多品种位居世界x或前列，逐步实现“十个左右世界第 一或前列产品”的阶段目标。中长期看，公司有望向下游保健品、中药或相关配方业务延 伸，发展平台广阔。

随着研发、生产、加工、制造工艺的渐进性积累，晨光生物已然构筑研发实力及良好的成 本控制能力等综合制造优势： 1）研发实力强劲，提取物综合利用率行业领先，依靠技术领先在提取过程中节约成本。在 辣椒红/辣椒精的生产中，公司以成套加工设备和高效逆流连续萃取工艺实现了规模化、 连续化、自动化生产，其自主研发的混合溶剂提取工艺实现了色素和辣素的兼顾，辣素提 取率提至 98%以上；在番茄红素的生产中，不同于竞争对手采用番茄酱作为提取原材料， 公司具备从番茄皮籽中提取的技术专利，番茄皮籽系生产番茄酱的副产品，原材料获取成 本较低；在甜菊叶的生产中，公司率先研发出溶剂提取的方法，能提取出 di-CQA 新成分， 通过同一过程中的多种类提取降低了产品的综合成本。 2）原材料产地全球布局，主要原材料成本低于同行 5%-10%。公司充分利用国内特有的地 理环境和气候条件，在新疆喀什、云南腾冲种植万寿菊，在河北曲周布局甜叶菊生产基地， 同时公司积在全球范围内配置资源，目前已在印度的优质辣椒产区设立了子公司、在缅 甸发展万寿菊（叶黄素原料）种植、在赞比亚试种辣椒/万寿菊/甜叶菊等农作物，并在美国 布局番茄红素生产项目，为寻找新基地做尝试。未来有望通过布局优质原材料基地、优化 育种技术进一步降低原材料成本、提升利润空间。

千禾味业

短期看，添加剂舆论事件加速“零添加”消费者教育。消费者对于添加剂的关注度提升有 效带动零添加产品动销，公司紧抓舆论窗口、强化线上线下宣传及千禾品牌同零添加的绑 定，据魔镜数据，10 月千禾味业天猫淘宝/京东销售额同增 153%/216%，显著受益。

中长期看，“零添加”渗透率持续提升为大势所趋，公司凭借先发优势充分受益。 对标日本，自 80 年代国民低盐运动起，酱油市场沿低盐酱油→丸大豆酱油→有机酱油→鲜 榨酱油的品质化、健康化路径发展，据日本酱油协会，酱油原材料中用于提鲜的氨基酸类 占比由 6%（1984 年）下降至 3%（2019 年），而 2018 年日本使用“本酿造”方法酿造的 “零添加”产品占比达到 88%。 国内展望，一方面，具有较强消费能力与健康意识的中产阶是零添加产品的主要消费群 体，据麦肯锡，2018 年我国中产阶及以上人群约 4 亿人，假定年增 8%，则 2020/2025 年增长至 4.7/6.9 亿人，分别对应 500ml/瓶的酱油需求 29/43 亿瓶（假设人均消费量 3.6kg/ 年，酱油密度 1.15g/ml），千禾 20 年零添加酱油消费量约 1.7 亿瓶（约 10 万吨），2020 年 渗透率 6.0%，中产阶消费群体的扩大及零添加酱油渗透率的提升奠定零添加市场扩展基 础；另一方面，2021 年以来，海天发力推广大单品金标 0 添加、千禾新推出标准版零添加 酱油，终端售价在 10 元左右，满足广阔的下沉市场对于健康化产品的消费需求，市场有望 加速扩容。据马上赢对线下商超及便利店的数据监测，相较 2020 年，2021 年 10 元以上酱 油销售额占比提升 4.8pct 至 58%，其中 10-20 元的产品占比提升x快（+4.6pct），中档产 品的健康化升空间可观。

“零添加”加速扩容，公司先发优势凸显。2022.12.1 日公司公告拟向不超过 73 名激励对 象授予不超过 693 万股限制性股票（占总股本 0.72%），考核 23-25 年收入不低于 30.8/36.4/42.0 亿，或净利润（扣非扣费，下同）不低于 5.6/6.6/7.6 亿，对应 22-25 年收 入 CAGR 22%或净利润 CAGR 36%，此外实控人伍超群先生拟定增募资 5~8 亿元，用于 60 万吨调味品产能建设。我们认为，激励草案修订后收入及利润的高增长目标将有效激发 内部动能，大股东定增彰显定力与信心，产能建设夯实长期发展。展望 2023 年，“零添加” 市场红利有望不断兑现，公司积把握促进收入端规模扩张，利润端有望得益于新豆价格 的下行与费用精细化管控。