第一章 行业概况

航空装备包括飞机、航空发动机及航空设备与系统三大部分。飞机整机制造指由喷气发动机，螺旋桨或火箭发动机产生的推力向前推动的固定翼飞机。航空发动机制造指主要用来产生拉力或推力使飞机前进的发动机设备。除了产生前进力外，还可以为飞机上的用电设备提供电力，为空调设备等用气设备提供气源。航空设备与系统指航空电子，简称航电。是指飞机上所有电子系统的总和。一个x基本的航空电子系统由通信、导航和显示管理等多个系统构成。

图 航空装备产业全景图

资料来源：资产信息网 千际投行 江苏激光联盟

截止2022年7月18日，Wind航空装备精选指数成分股个数为21，近几年成分股无变化。行业分布在工业和信息技术。企业总市值近几年波动较大，有上升趋势。截止2022年7月18日，企业总市值为8197.06亿元，企业员工总数达49225人。

图 成分股分布行业

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 指数市场表现

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

第二章 商业模式和技术发展

2.1 产业链

航空装备制造属于技术密集型高端制造行业之一，带动效应强，产业链条长，上游行业主要为铝合金、钛合金、不锈钢等金属和复合材料、高端数控加工设备制造、刀具、切削液、导轨油等主、辅材料行业以及水、电等燃料动力行业，中游主要为数控精密加工、钣金成型、特种工艺处理、复合材料加工等航空零部件配套行业，下游主要为XXX民用飞机主机厂和分承制厂。

图 航空装备产业链

资料来源：资产信息网 千际投行 华西证券

航空装备制造是航空装备产业链的关键环节，主要为航空部件制造和航空装备整机。其中航空部件制造可分为机体、发动机及机载设备三大部分。机体是航空装备结构的主要构成，发动机是航空装备的动力来源，机载设备是指对航空装备飞行中的各种信息、指令和操纵进行测量、处理、传递、显示和控制的设备。航空装备的细分市场大致为XXX用航空装备以及民用航空装备两大类。

其中，航空发动机是航空装备的动力来源，是x重要的构成部分，发动机的研发设计、生产是航空装备产业链中x核心的部分。航空发动机是当今世界研发制造难度x大的现在工业造物之一。这是因为不像其他航天装备一样，组件几乎为一次性使用，而它不仅要求要有优异的性能，还要保证在长期使用中的稳定性和安全性。目前，中国国内也存在着一批航空发动机重点生产企业，如中国航发、中航重机、应流股份、爱乐达、无锡航亚、贵州黎阳、沈阳黎明、西安西航、成发集团、南航动力等。

2.2 商业模式

本节以航发动力为例分析其商业模式。

航发动力主要业务分为三类：航空发动机及衍生品、外贸出口转包业务、非航空产品及其他业务。主要产品和服务有航空发动机及燃气轮整机、部件、维修保障服务及航空发动机零部件出口转包等，主要用途是为航空器，舰船提供动力。

而航发动力的经营模式主要是多元化经营，聚焦航空发动机、燃气轮机为主业，面向XXX用、民用两大市场。

航发动力的盈利模式属于全产业链的价值链模式，价值链各环节之间联系紧密。航发动力在生产制造的基础上不断进行价值链的整合，向价值链中的上游业务和下游业务拓展。航发动力的关键业务是航空产品的制造、研制和维修航空发动机产品。公司重视航空发动机的研发工作，航空发动机研制工作取得显著成果，为企业提供很好的盈利杠杆和盈利屏障；企业x主要的利润来源是航空发动机及相关衍生产品的研发和生产，以及航空产品的维修业务，其次，航空产品零部件的销售也为企业提供了很好的盈利来源。同时，维修业务除了能获得营业收入外，还能及时反映产品问题，从而做出改进。

在此基础上，航发动力利用互联网和大数据等信息化技术，构建了企业的智能制造系统，通过引进智能设备推动车间和工厂的智能化进程。同时，航发动力利用互联网电子商务平台进行供应链的创新，加大了对用户需求的重视程度，促进航发动力的制造业服务化转型升。

2.3 技术发展

对航空装备精选指数成分股企业专利申请情况进行统计，公司按专利数量排名依次为：航发动力，中航光电，中航电子，中航机电，中航沈飞，航发控制，江航装备，中航西飞，中航重机。其中，航发动力的专利数量要远多于其它同类公司。

表 航空装备企业按专利数量排名（截至2022年7月18日）

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

从专利类型方面来看，在目前全球航空装备行业专利中，有70196项发明专利，占专利总量的81.37%。而实用新型与外观设计专利的数量占比分别仅为18.25%和0.39%。

从技术构成来看，目前“不包含在组F02C1/00至F02C6/00中的或与上述各组无关的特征、部件、零件或附件;喷气推进装置的进气管(控制入F02C9/00)〔3〕[2006.01]”(专利号：F02C7)的专利申请数量x多，为5190项，占总申请量的20.64%。其次是“叶片;叶片的支承元件(喷嘴箱入F01D9/02);叶片或元件的加热、隔热、冷却或防止振动装置[2006.01]”(专利号：F01D5)，专利申请量为3511项，占总申请量的13.97%。

图 截至2022年5月20日全球航空装备行业技术构成

资料来源：资产信息网 千际投行 前瞻产业研究院

2.4 政策监管

航空装备行业受到工信部、国防科工局、装备发展部、民航局监管，同时受到XXX发改委、国资委、科技部、财政部等部门监管。行业自律组织有中国航空运输协会等。

• 2017年12月，出台《关于推动国防科技工业XXX民融合深度发展的意见》，引领推进XXX民结合、寓XXX于民的武器装备科研生产建设体系，建设中国特色先进国服科技工业体系。
• 2018年10月，出台《低空飞行服务保障体系建设总体方案》，到 2022 年，初步建成由全园低空飞行服务XXX信息管理系统、区城低空飞行服务区域信息处理系统和飞行服务站组成的低空飞行服务保障系统，到2030 年．低空飞行服务保障系统全面覆盖低空报告、监视空域和通用机场，各项功能完备、服务产品齐全。根据通用航空用户需求。飞行服务保障体系各组成单位和其他飞行服务相关机构，依据基础服务和产品，发展多样化，个性化服务。
• 2019年10月，中国和俄罗斯合作，双方要推动欧亚经济联盟对接，加快战略性大项目落地实施，促进数字经济、人工智能、航空航天等科技创新和高新技术领域合作。
• 2020年9月，出台扩大战略性新兴产业投资，培育壮大新增长点增长的指导意见，加快拓展石墨烯、纳米材料等在光电子、航空装备领域的应用
• 2021年3月，出台《中华人民共和国经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》，加快先进航空发动机关键材料等技术研发验证，推进民用大涵道比涡扇发动机CJ1000产品研制，突破宽体客机发动机关键技术，实现先进民用涡轴发动机产业化。建设上海重型燃气轮机试验电站。
• 2021年8月，出台科技创新驱动加快建设交通强国的意见，加快航空装备自主研发及产业化，推动突发事件交通运输应急处置、救助打捞、导航测绘、检验检测及检测等专用装备自主化智能化发展。

第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业

3.1 行业综合财务分析和估值方法

图 综合财务分析

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 行业估值及历史比较

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 指数PE/PB

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

航空装备指数成分股企业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV企业价值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、红利折现模型、股权自由现金流折现模型、无杠杆自由现金流折现模型、净资产价值法、经济增加值折现模型、调整现值法、NAV净资产价值估值法、账面价值法、清算价值法、成本重置法、实物期权、LTV/CAC（客户终身价值/客户获得成本）、P/GMV、P/C(customer)、梅特卡夫估值模型、PEV等。

图 主要上市公司估值对比

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 航发动力主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

3.2 行业发展和驱动因子

民用航空机队数量增加

从民用领域的航空机队数量来说，近年来我国航空机队的整体规模不断上升。根据民航局的统计数据以及前瞻的初步统计，2021年末我国航空机队的数量在4001架左右，较2020年新增300架次。

总的来看，我国航空机队建设规模呈现逐年上升趋势，对航空装备生产制造领域提出了更多的制造需求。

中美空XXX装备差距仍较大

从数量和结构角度来看，中国现有的航空装备与目前国际XXX事发达XXX美国以及俄罗斯相比，存在着一定的差距。

根据《World Air Force 2021》统计数据，中国在各类飞机的数量上都不及美国，尤其在战斗直升机、运输机、空中加油机、特种飞机四大类别中存在不止一个数量的差距。

目前我国航空装备无论在数量上还是在质量上与世界一流均有明显差距，预计我国将长期保持在航空装备领域的中高速投入，而随着航空装备需求的增长必将带动我国XXX用航空发动机行业的稳步增长

驱动因素

（1）航空装备行业为XXX战略化行业

航空装备作为代表XXX先进技术的高端装备，近些年来，XXX陆续出台各项产业政策，引导国产航空装备往产业化、商业化、高端化发展，努力推进航空装备行业人才培养计划，为航空装备行业的发展提供了良好的环境。

（2）技术进步使国产飞机和航空发动机进口替代加速

国产XXX机方面，以歼击机、轰炸机、直升机、运输机、预警机及特种飞机为主的一系列XXX用飞机基本实现了国产化，随着歼20、运20、直20等大国重器接连入役，我国XXX用航空装备已走入了“20时代”。

国产客机方面，支线客机ARJ21-700已批量投入商业运营，截至2021年6月已累计交付客户53架。干线客机C919已全面开展适航认证，适航取证、科研工作及批生产有序推进，截至2022年年初已累计取得国内外850架飞机订单。宽体客机CR929已基本完成总体技术方案设计，转入初步设计阶段，准备制造出第一架样机，并确定机身及尾翼结构供应商。我国已经跻身全球少数具有大型客机研制能力的XXX。

国产航空发动机方面，伴随我国综合国力的大幅提升，航空发动机事业实现快速发展，研制能力得到全面增强。“太行”发动机2005年通过定型审查，2006年XXX批准设计定型，使我国航空发动机实现了从中等推力到大推力、从涡喷到涡扇、从第二代到第三代的三大跨越。

“玉龙”涡轴发动机于2010年投入批产。中国航发1300kW功率涡轴-16发动机于2021年3月获得中国民航颁发的生产许可证，正式进入民用航空市场。我国第一款装配于国产大飞机的商用航空发动机 CJ1000A已成功完成首次点火，初步验证了各部件及相关系统的功能和匹配性，后续将开展发动机整机初步性能摸底试验。

3.3 行业风险分析和风险管理

表 常见行业风险因子

资料来源：资产信息网 千际投行

行业竞争加剧

受XXX政策和行业发展有利因素的影响，尤其是国内开放型武器装备科研生产体系的建立，XXX工业务进一步扩大开放。众多竞争者开始进入航空装备相关行业，现有企业也根据订单需求预期逐步开始扩大产能，导致本行业竞争加剧，将可能在一定程度上影响本行业内企业的利润水平。

航空工业核心部件对外依赖性强

由于早期受到发达XXX技术封锁等原因，我国航空工业起步较晚，除部分先进XXX用飞机外的其他国产飞机及航空发动机整体水平与国际先进水平存在代落差。航空工业国际化合作是大趋势，但国产飞机部分核心部件仍需从国外引进，如航空发动机和飞控系统等，虽然国内在航空发动机和飞控系统研制方面已取得一定进展，但较国际先进水平仍有一定差距，整机对航空发动机和飞控系统等核心部件依赖，直接影响型号的研制和批产进度，将在一定程度上影响国内航空装备的发展。

3.4 竞争分析

我国航空产业历经数次战略性和专业化重组，目前已经形成“以航空工业集团为主的XXX用飞机、以中国商飞集团为主的民用飞机、以中国航发集团为主的飞机发动机”的行业格局，各企业依据自身定位和技术实力，承接不同类型航空器产品的研发和制造，其中，航空工业集团下属飞机厂既是XXX用飞机主机厂，同时也是民用飞机分承制厂。围绕航空工业的产业布局，我国航零部件制造行业形成了以内部配套企业为主，科研机构、合资企业和民营企业有效补充的市场竞争格局。

从全球来看，已经形成寡头垄断的竞争格局。现阶段，国际民机市场波音公司与空客公司几乎各占据半壁江山;发动机市场主要由美国GE航空、普惠公司(P&W)，英国罗罗(R&R)，法国赛峰(SAFRAN)四大发动机公司及他们的联合公司构成。这些知名的世界公司和他们的多供应商共同构成了巨大的国际航空产业链。

3.5 发展和行情复盘

2022Q2 航空装备指数上升

2022年初至今，由于航空装备精选指数成分股处于的工业和信息技术行业均大幅下跌，导致年初至今航空装备精选指数下跌19.72%。工业和信息技术行业近三月来呈上升趋势，航空装备精选指数收盘价也有所回升。

图 截至2022年7月18日，航空装备指数和Wind一行业指数对比

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

航发动力行情复盘与财务状况

图 PE/PB Bands

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 阶段行情数据

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 大宗交易数据

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 融资融券数据

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

3.6 行业收并购重组

截至2022年7月18日，2022年航空装备精选指数成分股企业共发生12件收并购重组事件。

表 2022年航空装备精选指数企业并购重组案件

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

3.7 中国企业重要参与者

中国主要企业有航发动力[600893.SH]、中航沈飞[600760.SH]、中航光电[002179.SZ]、中航西飞[000768.SZ]、中航重机[600765.SH]等。

图 A股主要公司

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

(1) 航发动力[600893.SH]：中国航发动力股份有限公司主营业务为航从事航空发动机（含衍生产品）制造、销售及维修，航空发动机零部件出口转包生产、销售和非航空产品生产、销售。获得“全国文明单位”“企业文化创新先进单位”等荣誉。

(2) 中航沈飞[600760.SH]：中航沈飞股份有限公司主营业务为航空产品制造，主要产品包括航空防务装备和民用航空产品，核心产品为航空防务装备。公司是集科研、生产、试验、试飞为一体的大型现代化飞机制造企业，是我国航空防务装备的主要研制基地，在航空防务装备领域具有较强的核心竞争力和领先的行业地位。

(3) 中航光电[002179.SZ]：中航光电科技股份有限公司是专业从事高可靠光、电、流体连接器及相关设备的研发、生产、销售与服务，并提供系统的互连技术解决方案的高科技企业。公司主要产品包括电连接器、光器件及光电设备、线缆组件及集成产品、流体器件及液冷设备等，主要用于航空、航天等防务领域以及通讯与数据传输、新能源汽车、轨道交通、消费类电子、工业、能源、医疗、智能装备与机器人等民用高端制造领域。

3.8 全球重要竞争者

全球非中国企业有雷神技术[RTX.N]、霍尼韦尔国际[HON.O]、洛克希德马丁[LMT.N]、波音[BA.N]、空客集团[AIR.DF]等。

图 国际主要上市公司

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

(1) 雷神技术[RTX.N]：Raytheon Technologies Corporation于1934年成立于美国特拉华州，是美国第22大制造商。公司主要经营项目包括飞机发动机、直升机、空调系统、燃料电池、电梯、滚梯、防火于安全设备、建筑设备和其他工业设备。公司业务分为六个主要部分：开利（供暖、通风、空调与冷冻设备）、奥的斯（电梯与自动扶梯）、普惠（航空发动机），斯科斯基（直升习机）、汉胜（航天产品）、联合技术国际燃料电池（动力系统）和联合技术研究中心，其中汉胜与斯科斯基共同组成了航天系统部分。

(2) 霍尼韦尔国际[HON.O]：霍尼韦尔国际公司于1985年在特拉华州注册成立。该公司发明和商业化的技术，以解决世界上一些x关键的挑战，围绕能源，安全，安全，航空旅行，生产力和全球城市化。作为一家多元化的技术和制造公司，公司的独特定位是将物理产品与软件相结合，为全球客户提供航空航天产品和服务、节能产品和企业解决方案、特种化学品、电子和先进材料，炼油和石油化工的工艺技术，以及建筑物和建筑物的生产力、传感、安全和安保技术工业界公司的产品和解决方案，使世界变得更安全、更舒适、更有生产力，提高了全球人民的生活质量。

(3) 洛克希德马丁[LMT.N]：洛克希德马丁公司成立于1995年，由洛克希德公司和马丁·马里埃塔公司的业务合并而成。公司是一家全球性的安全和航天公司，主要从事先进技术系统和产品的研究、设计、开发、制造、集成和维护。公司还提供广泛的管理、工程、技术、科学、物流和信息服务。公司为国内外客户提供国防、民用和商业应用的产品和服务，其主要客户为美国XXX机构。

第四章 未来展望

通用航空产值持续上升

中国通用航空行业的发展促进因素主要来自于政策推动，包括开放低空领域、放宽市场准入、政策补贴等。根据《关于促进通用航空业发展的指导意见》，初步预计2022年，中国通用航空行业直接产值预计达到13195亿左右，到2027年，通用航空行业直接产值预计达到26390亿元左右，年复合增长率约为14.87%。

人工智能、清洁能源是未来主要发展方向

随着外部环境和航空装备行业发展情况的变化，未来全球航空装备行业发展将主要围绕着机器人、人工智能和清洁能源三大方向推进。具体表现为：机器人在航空控制领域应用范围迅速扩展；航空技术与人工智能融合不断深化；电推进和氢动力航空航空器数量增加。