钼价格复盘：需求决定方向，缺口决定幅度

在2008年经济危机之前，全球经济高速增长，直接拉动了合金钢和不锈钢需求，全球钼消费随 之扩张，钼供给难以匹配钢铁行业扩张速度，进入供需错配，这一阶段钼价迅速冲高，虽有震 荡当在很长一段时间保持高位。

2008-2016年，受经济危机影响全球制造业遭遇滑铁卢，此前累积扩张的大量产能无法出清，行 业转为过剩。钼价格断崖式下跌，并长时间处于低谷。

16-2020年，由于钼价格长期处于低迷状态，多个矿山产能关停推出，供给侧出现约束，十三 五提出我国迈入高质量发展阶段，中高端制造业高速发展，钼需求提升，钼价格逐渐出现反弹。

2020年，新冠疫情肆虐海外冶炼产能停滞，大量钼精矿涌入国内，钼价格再次出现回落；随着 全球疫情得到控制，经济逐步向好，2021年钼价格再次上涨。

钼供给：钼资源分布高度集中，全球供给约束刚性

钼资源分布高度集中

钼资源分布高度集中。根据USGS数据，2021年全球钼储量1600万吨，中国储量830万吨，占比超 过51%，是全球钼资源x丰富的XXX；秘鲁和美国分列第二、第三位，拥有270万吨和230万吨钼 储量，CR3资源储量占全球储量的83%。 USGS数据显示，全球钼矿产量温和增长。2016-2021年，全球钼供给从27.9万吨增长至30万吨， CAGR仅为1.2%。

海外钼资源以铜钼伴生矿为主

海外钼分布主要集中在秘鲁，智利和美国； 秘鲁、智利铜钼矿山均已开采多年，整体出现品位下滑的情况；2022年产量下滑较大的矿山主要包括南方铜业、安托法加斯塔、力拓集团；2022年泰克资源受益于Antamina产量回升相较2021年增长1400吨，2023年随着Quebrada Bkanca2期项目以及Antamina继续增产，2023年产量有望大幅提升至9000吨规模。

国内钼资源以原生钼矿为主

国内企业钼产量较为稳定，前三大钼企合计产量占全国的50%。2022年1-9月国内钼精矿产量 18.4万吨钼，同比增长9.36%； 西部矿业西藏玉龙铜矿（2020年年底）及紫金矿业西藏巨龙铜矿一期项目（2021年年底）相继 建成。

力拓：Bingham Canyon

力拓Kennecott旗下Bingham Canyon矿山2021年受总采矿量下滑和钼精矿品位大幅下降影响，钼 精矿产量同比下降62.75%，仅为7600吨。其中，总采矿量减少690万吨，下滑15.44%，全年采矿 量为3778万吨，钼精矿入选平均品位仅为0.029%，远低于2020年的0.059%，同比下降50.85%。

2022年Q2采矿量下滑，钼精矿入选品位仍处于近十个季度x低的0.017%，受此影响该季度产量 仅为400吨，环比大幅下降63.64%。根据2022年H1产量预测，2022年总产量可能进一步下滑至 4000-5000吨。

Bingham Canyon钼精矿的产量主要受到矿石钼品位的影响，2018-2020年随着矿石入选平均品位 的上升，钼精矿产量快速增长，产量分别为5.8千吨/11.2千吨/20.4千吨，CAGR可达52.08%。

2021年Bingham Canyon的铜矿、银矿由于入选品位增大，尽管采矿量下滑，整体产量不降反 增，分别增长13.86%和1.04%，黄斤产量同比下滑18.52%，基本与总采矿量下滑比例一致。2022 年力拓预计铜C1单位成本将上升，原因在于Oyu Tolgoi金矿产量下降，Kennecott钼品位下降和 投入成本的上升，部分抵消了精炼铜产量的提高。

安托法加斯塔

安托法加斯塔（Antofagasta）旗下的Los Pelambres和Centinela矿山主要开采硫化铜，同时生产金、钼和银 作为副产品。2021年两大矿山均减产，钼产量总体下滑16.7%，总计钼产量为1.05万吨。2022年预期产量进一 步下滑，钼总产量指导为0.85-1万吨。公司预计2022年钼市场将保持强劲，市场平衡或略有缺口。由于欧洲 和美国的工业活动增加，以及石油和能源价格上涨，预计钼市场供应将相对疲弱，而需求仍旧强劲。

2021年，Los Pelambres地区由于干旱造成水资源短缺，导致工厂运行受限采矿量下降，钼平均入选品位为 0.019%，低于2020年的0.021%，钼回收率也有所下滑，受此综合影响钼产量同比下滑15.6%，仅为9200吨。 2022年Los Pelambres仍受水资源短缺困扰，H1钼产量为2700吨，同比下降46%，全年产量将进一步下滑至 6500-7500吨。预计2022年下半年淡化水供应系统将投入使用，届时供水限制将会结束。

Centinela矿山2021年主要受限于品位下降，同比下滑25%，产量同比下降23.53%。但钼回收率稳步上升， 2021年同比增长24.09%，2022年H1钼产量达到1300吨，全年产量将回升至2000-2500吨。

泰克资源

Teck Resources旗下的主力矿山Highland Valley Copper和Antamina2021年钼产量均大幅下降，总体下滑47%， 总计钼产量仅为0.27万吨。

Highland Valley2021年钼产量同比下降67%，仅为110万磅，约合499吨，主要原因与原矿产量、处理量、原 矿钼品位和回收率均下降有关。2022年Q2受限于浸出装置问题，上半年产量为136吨，H2有望回升，全年指导 产量维持364-590吨。2023-2025年预计产量将有所回升，每年钼产量指导为1,361-2,268吨。

公司拥有Antamina22.5%的股权，矿山2021年钼总产量为490万磅，约合2223吨，同比下滑39%，主要与该公司 专注于铜和锌生产有关，2022H1钼产量为1264吨，全年指导产量为3,629-4,445吨，回升至历史水平。2023- 2025年预计每年钼产量将大幅提升至6,033-8,074吨，同2021年相比增长159%。

公司拥有Quebrada Bkanca60%的间接股权，矿山预计于2023-2025年投产，每年钼产量为1,814-5,897吨，届 时Teck Resources旗下矿山总计钼产量可达0.9万-1.6万吨。

钼贸易：中国是钼净出口国，2016年出现供需拐点

贸易结构：钼精矿进口国，钼炉料出口国

国内以钼精矿进口为主，钼精矿进口占总 进口量的90%以上；钼出口结构进一步集中，以钼炉料、钼精 矿为主，2021年两者占比超过85%，2022 年1-8月延续了2021年出口趋势。

贸易对象：智利是我国x大的钼精矿进口国

智利是我国x大的钼精矿进口国，进口数量占比均超过30%；此外，同在南美的秘鲁也是我国重 要的钼精矿进口国，进口数量占比均超过10%。 2020年后亚美尼亚异XXX突起，成为我国前三大钼进口国，占我国进口比重逐年提升。

整体贸易情况：2020年海外钼精矿非理性流入

2020年海外疫情严重导致钼炼厂无法开工，大量钼精矿融入国内，2020年我国钼精矿进口量近 10万吨，带动国内钼精矿价格探底； 2021年下半年，海外疫情恢复，国内钼精矿进口量趋于正常，2021年H2我国钼精矿进口量1.73 万吨，略高于2019年H2进口量1.57万吨； 2022年1-8月，国内钼精矿进口量达到2.11万吨，出口量达到0.89万吨，钼精矿净进口约为1.22 万吨。

贸易走向：中国是钼净出口国

2010年以来，我国一直是钼产品净出口国。2020年海外疫情导致海外钼精矿非理性流入，导致 进口激增，2020年我国成为净进口国； 2021年，国内钼进口依然保持2.4万吨金属量，2倍于其他年份，但由于海外经济复苏，出口同 时出现增长，中国再次转变为净出口国，净出口量468金吨；受产能关停以及环保影响，我国钼供给受到约束，2016年我国出现供需拐点，钼精矿价格随之 上涨； 经历2020年的短暂过剩后，2021年钼供需迅速消纳库存转为短缺，缺口达到1.1万吨。根据安泰 科数据2022年1-9月，我国供需缺口达到1.8万吨远超去年全年。

钼消费：制造业升及XXX工材料发展重要添加剂

钼消费：工业升+进口替代

我国制造业转型升，金属材料需求由低端转向中高端。我国钢铁产品逐步从普钢转向优特钢。 2021年，在我国粗钢产量下滑的大背景下，不锈钢和合金钢产量逆势上涨，进而带动全球高端 钢材产量增加。2021年中国不锈钢产量为3366万吨，同比增长11.70%，10年CAGR达到7.66%； 2021年全球不锈钢产量为5650万吨，同比增长11.1%，10年CAGR达到4.63%。

中国钼钢比仍低于全球平均水平，进口替代空间较大。近年来我国吨特钢耗钼比例维持在0.35%， 低于美国的0.98%和日本的0.89%，也低于全球平均水平0.50%。随着我国制造业不断转型升， 以XXX工产业、核电工业、高速铁路及汽车工业为代表的高端制造业迎来了快速发展，有望进一 步拉动中高端钢材需求，形成进口替代叠加产业升的双轮驱动。

全球钼消费中心向我国转移

全球钼消费主要集中在中国、欧洲、美国、日本等主要的中高端金属材料生产XXX和地区，全 球2021年消费27万吨左右（2020年为24.7万吨），中国钼消费约11万吨，上述地区年钼消费量 合计占全球总消费量的80%以上。

中国是全球x大的钼消费国，消费占比持续提升，对全球钼消费的影响加大。中国钼消费占比 由2018年的36.6%增长到2022年Q1的44.2%；欧洲钼消费占比由2018年的24.8%下降至2022年Q1的 22%；美国钼消费占比基本平稳。

钼消费穿透：高温合金领域-航空发动机

高温合金需求中，航空航天用发动机、燃气轮机占比约为85%。以航空航天为例，高温合金材料用量约占到发动机总质量的40%-60%，主要用于燃烧室、导向叶 片、涡轮叶片和涡轮盘四大热端零部件，以及发动机机匣、环形件、尾喷口等工作温度较高的 部位。航天发动机与航空发动机类似，但航天发动机材料不仅对高温高压下的性能有较高要 求，同时要求在低温、较高温度梯度变化的环境下进行稳定工作。以液体发动机为例，高温合 金材料主要用于推力室做喷注器面板、涡轮泵弯通、石墨舵紧固件等。

高温合金领域用钼需求测算

空客市场预测报告《Airbus Global Market Forecast 2021-2040》指出，2020 年初全球商用飞机共 22,950 架， 报告中考虑到了疫情造成的影响，预计 2040 年末全球商用飞机共 46,720 架，20 年 CAGR 为 3.62%，考虑到前 期低基数，假设 2020-2025 年CAGR为 4%。根据飞机回收协会（Aircraft fleet recycling assosiation）预测， 未来 20 年将有 12000 架飞机退役，平均每年有 600 架飞机退役，新增飞机总需求为飞机净增量与退役替换机二 者之和。

风电领域对钼消费的拉动-塔筒

风电塔筒又称塔架，用于支撑风力发电机组，主要承受载荷包括峰载荷、机组重量载荷和机组 重心偏移引起的偏心力矩等。由于受地域、气候、载荷和环境等条件的影响，对风电塔架的材 质要求主要包括：化学成分、力学性能、耐候性能、耐腐蚀性能、焊接性能等。

风电领域对钼消费的拉动-自升式海洋平台

自升式海洋平台是一个可以自我升降的移动平台，具有活动桩腿。自升式海洋平台过去基本只 用于油气勘探和钻井，近年来其主要用于风力发电机的安装、维修和维护工作船。 自升式平台主要原理：自升式平台工作船在航行时，其桩腿抬起高出水面。当船到达所需位置 时，平台的桩腿被放低到水中，并被推至海底。船本身的重量和压舱水的重量将桩腿推入海 床。当桩腿安全就位后，整个可漂浮平台被“顶起”离开水面，将平台与下方的波浪和潮汐运 动隔开，并保持平台的稳定。

石油石化领域CAPEX上行，有望拉动钼消费

预计全球油气行业用钼量将逐步回暖。根据IHS数据，2017-2019年全球油气勘探投资规模较为 稳定；伴随新冠肺炎疫情及国际油价下跌，2020年全球油气勘探投资额下滑至312.5亿美元， 2021年全球油气勘探投资额为312.8亿美元，与2020年基本持平。 根据睿咨得能源数据，2021 年全球油气行业上游投资规模为4110亿美元，预计2022-2024年分别为4736、4802、5000亿美 元，全球油气行业上游投资逐步回暖将带动石油专用管材钼消费量稳步增长。此外，全球石油 产量恢复也将带动钼基催化剂需求量逐步回暖。

重点公司分析

金钼股份：钼价上涨受益标的

公司在上游钼矿方面布局广泛，储量丰富。公司不仅控股金堆城钼矿和河南汝阳东沟钼矿，而且参股天池钼 业和金沙钼业，钼矿储备丰富。 金堆城钼矿是世界六大原生钼矿床之一。公司拥有金堆城钼矿2.63平方公里的采矿权，共分小北露天、南露 天和全露天三部分，且均为大型露天矿。矿山的钼金属储量约78万吨，平均品位0.083%，按公司现有开采能 力（每年1320万吨）计算，尚可服务37年；汝阳东沟钼矿是我国于2006年在河南汝阳东沟又探明一处世界特大型钼矿。公司拥有东沟矿区5.58平方公 里的探矿权，该矿区评估利用可采储量为46,964.08万吨，矿石品位0.12%，钼金属储量估计为68万吨。按公 司现有开采能力（每年825万吨）计算，尚可服务59年。

洛阳钼业：钼价上涨受益标的

公司前身为洛阳栾川钼业集团有限责任公司，成立之初专注于钼钨业务。 公司坐拥优质钨钼资源，资源优势明显。公司三道庄钼矿符合JORC准则的资源量为438.96百万 吨，含有钼金属资源量44.33万吨，其中可采储量为23.15万吨；上房沟钼矿2012年以来处于停 产状态，2013年3月洛阳市人民XXX下发通知，富川矿业与当事方达成收购意向，当事方同意退 出上房沟矿区。2019年富川矿业复产，2020年以来富川已逐步开始正常生产。新疆哈密东戈壁 钼矿处于规划中，尚未建成投产。

报告节选：