核心观点：

2012-2018年SUV复盘总结：2012Q4-2018Q4 完整演绎了SUV行情6年时间的4个阶段。月度渗透率25%-30%是行情的重要拐点阶段，【渗透率-板块指数-估值】前半场共振，下半场分化。2013年：指数小幅震荡，成长初探。2014年：业绩估值双升，成长主导板块。2015年：大起大落，成长依然是主角。2016 年：成长与价值共舞，全面向好！2017年：全面拥抱核心资产，分化显著。2018年：泥沙俱下，业绩估值双下修。

一、2012-2018年SUV行情复盘

SUV行情复盘：30%渗透率是重要拐点指标

2012Q4-2018Q4完整演绎了6年时间SUV行情的4个阶段。月度渗透率25%-30%是行情的重要拐点阶段，前半场渗透率和板块指数共振，后半场渗透率和板块指数逐步分化。2015年7月-2017年12月购置税优惠政策对SUV后半场行情扮演了非常重要外在变量。2016年3月-12月是SUV行情后半场难得的指数阶段性上行阶段。

2013年：指数小幅震荡，成长初探

经历了长达2年下行周期后，2013年总体延续了 2012Q4行业基本面反转，但指数上行空间有限，结构性行情为主。SUV渗透率从导入期开始进入成长期，以【长城汽车+长安汽车】为代表的自主品牌抢先入局SUV市场，带动2013年结构性行情。乘用车是主角，零部件是配角。涨幅前10标的：核心是长城汽车+长安汽车+比亚迪，开始新一轮新车周期驱动了自身销量和业绩回暖。涨幅第二梯队标的：零部件为主导，尤其是以均胜电子为代表逐步开启了零部件并购扩张逻辑。

2014年：业绩估值双升，成长主导板块

接替了2013年好的开局，2014年一路顺畅，整个板块迎来了业绩与估值的双升，成长风格日益强化。相比于2013年，零部件逐步成为主角，乘用车成为配角。零部件不仅享受SUV行业红利带来ROE改善，更符合市场外延并购的成长路径。涨幅前10标的：x具有带代表性是【金固股份】。起于自身基本面改善，逐步发展成汽车后市场+汽车智能化等多个主题加持，不断提升估值预期。涨幅第二梯队标的：小市值标的占比逐步提升，大市值标的总体估值承压。

2015年：大起大落，成长依然是主角

虽然经历了2015Q3大盘深度调整，2015年10月汽车购置税出台后，2015Q4-2016Q1经历了波动。2016年3月-12月开启了汽车三个季度向上行情！A 股零部件是主角，乘用车和重卡依然是配角。港股吉利汽车成为领涨大票。涨幅前10标的依然是延续了创业板成长风格，质地一般但基本面有改善预期+主题空间大的个股抢眼。涨幅第二梯队标的和第三梯队标的：质地较好、基本面改善逻辑强的个股为主，零部件/乘用车/重卡都能找到不错的标的。

二、2019-2022年新能源行情复盘

新能源行情复盘：20%渗透率成为分界点

2019Q4-2022Q3目前新能源行情演绎了3年时间的2个阶段。月度渗透率 20%是行情的重要拐点指标。 5%-20%第一阶段板块和权重个股与渗透率业绩估值共振。特斯拉/宁德时代/比亚迪是这个阶段的三大龙头标的。 20%-30%第二阶段板块进入了纠结期，指数高位震荡。特斯拉/宁德时代震荡向下，比亚迪因自身差异化技术创新优势（DMI）成为该阶段渗透率核心推动力，股价重归前期高点并也震荡向下。

新能源行情复盘：20%渗透率成为分界点

2019Q4-2022Q3新能源行情演绎了3年时间的2个阶段。月度渗透率20%是行情的重要拐点指标。估值维度从代表产业链趋势龙头个股【特斯拉】+【宁德时代】的估值在渗透率20%附近达到了高点，之后估值进入了收敛期间。【比亚迪】因自身DMI产品周期强势在20%-30%期间估值有过阶段性上修，30%之后也进入了估值收敛期。

新能源行情复盘：20%渗透率成为分界点

2019Q4-2022Q3新能源行情演绎了3年时间的2个阶段。月度渗透率20%是行情的重要拐点指标。估值维度从SW汽车指数/SW乘用车指数 /SW汽车零部件指数看走势大体规律与龙头【特斯拉】一直，但节奏上有所分化。 SW乘用车指数权重股是比亚迪，与其核心PE走势类似，但因其他车企产品周期弱于比亚迪会拖累指数幅度。

2019年：承上启下，两头高中间低（类似2012）

2019年非常特殊，类似于2012年，介于新老品类交替的年份（油车下行周期结束，电车进入成长初期）。全年行情非常考验择时能力，Q1行情更多是对于油车下行周期结束后复苏期待，Q4行情更多是特斯拉带动新能源消费趋势启动。从SW汽车分类指标行情看： ➢ 涨幅前10标的：还是代表着油车时代享受合资品牌红利的【星宇股份】+重卡/两轮车【潍柴动力+春风动力】。新能源仍算配角。涨幅第二梯队标的：【拓普集团】是特斯拉产业链核心标的成为新星。其他中小市值零部件表现逊色。

2020年：特斯拉效应扩散，板块估值大幅修复！

2020年因疫情带来了一波调整，但4-12月迎来了持续单边上涨行情，特斯拉效应带动下板块估值大幅修复。对特斯拉效应理解越透彻对2020年行情节奏和板块内轮动会更好应对。“特斯拉及产业链-新势力-传统车企 “持续扩散！值得注意是：新能源悄然成为主角，但燃油车仍然光芒还在。

2021年：扩散行情继续，整车切换至零部件

2021年初因缺芯快速调整了1个月，而后进入了大半年的美好行情阶段，前半场整车，后半场零部件接力。这一年行情节奏x挺好切换需要对整车和零部件都具备深厚理解方可，本质还是【一荣俱荣】。缺芯的重要性不仅是对行情节奏影响，更是对竞争力要素的重大改变，这是2021年x值得深刻学习的。

2022年：大起大落，零部件明显好于整车

2022年类似于2015年，是处在行业红利渗透率关键节点年份，加上前期估值大幅修复，行情大起大落。这1年行情对择时&择股都非常重要，x重要是理解渗透率转择点时期的实战能力。零部件显著好于整车原因：1）估值相对合理；2）格局相对更好。

三、十年复盘的启示

新能源与SUV核心区别点

核心驱动力不一样。XXX能源安全战略驱动新能源，消费升驱动SUV。国内汽车总量不增长或小幅下滑。主要原因：新能源汽车时代面临的国内及海外宏观经济环境比 SUV时代更具有不确定性。行业集中度大概率或更高。主要原因：新能源是“淘汰赛”而SUV是“联赛”。从整车到零部件各个环节都面临着更加激烈的竞争。供应链强大才是真正汽车强国。SUV为代表油车时代中国汽车产业大而不强，真正强大是自主可控，核心技术环节均能培养出优秀的自主企业。

复盘启示一：新能源节奏明显快于SUV

历史会相似但绝不可能完全复制。新能源替代油车斜率更陡峭，天花板更高。从现有销量数据看，新能源在100万辆横盘时间更久，从100-300-600万辆突破速度均更快于SUV。新能源时代特征：更全新品类创新导入期长，但新车技术创新迭代周期快导致上升速度快。从预测销量数据看，新能源销量天花板更高于SUV。展望至2025年新能源渗透率预计超过60%，批发销量预计会超过1500万辆。

复盘启示二：每一轮均诞生优秀的汽车公司

以SW汽车指数为样本量（传统汽车制造参与者为主），从轿车—SUV—新能源每一轮品类替代都意味着新的资本开支周期，ROE在渗透率黄斤时期（10%-30%）持续提升，后期因竞争加剧或下行。本轮新能源渗透率提升对于SW汽车指数参与者，更多意味着油车转型电车带来的ROE挑战。但不管ROE中枢走势如何，每一轮品类替代都会优秀企业脱颖而出。本轮新能源时代对汽车产业链的规模效应提出了更高要求。

SUV后期：诞生多家优秀车企

SUV经验看2016-2017年行情看：整车好于零部件。【吉利汽车+上汽集团+广汽集团】新车周期均陆续爆发出来共同特征： 1）合资品牌后发优势强！【品牌+技术】均是SUV龙头【长城汽车】无法比拟的。吉利核心是沃尔沃光环，上汽集团核心是大众+通用，广汽集团核心是丰田+本田。 2）后发的自主品牌利用【更高性价比】优势获取份额。广汽自主/上汽自主/吉利帝豪一方面通过外资品牌技术消化，另一方面利用集团供应链采购优势或众多中小零部件供应商低成本优势，打造高性价比产品。 3）市场化催生的SUV产品盈利性可观。①SUV替代轿车是延续性技术创新，轿车和SUV资本开支通用性强。②消费升驱动的SUV替代轿车，产品溢价可观。

新能源后期：一定会有新的车企脱颖而出

2022年车企内部结构变化：x大赢家【比亚迪+特斯拉】 ➢ 自主品牌【长城汽车+吉利汽车+长安汽车 +上汽通用五菱+上汽自主】销量下降较多，合资品牌【日产-通用-上汽大众】销量下降较多。比亚迪是x核心抢份额品牌，其次新势力+特斯拉。2023年车企内部结构变化展望：格局巨变。合资品牌中【日产-通用-大众-韩系】都会进一步下滑，而【丰田-本田-BBA】也会开始销量下滑。自主品牌中【传统自主】预计强势反攻，完成内部自我替代。【新势力】预计进一步供破30万辆基本生存线。

四、2023年汽车需求前瞻

国内乘用车需求2000万中枢依然是大概率事件

核心支撑：1）二十大报告依然定调“发展是第一要务”，汽车是稳增长核心产业。2）1亿保有量乘用车的车龄7年左右有集中换/增购动力；3）总乘用车保有量约2.5亿保有量，保守情景下平均一辆车使用年限15年，纯更新需求也有每年1600-1700万辆。核心跟踪：1）2023年刺激政策延续情况；2）地产/基建等政策实施情况和效果等。

日本即使30年经济不增长但汽车销量中枢稳定

复盘日美两国汽车销量历史变化，呈现明显周期性特征，总销量低位表示行业处于景气下行期，其后必然伴随着行业景气迅速回暖，消费复苏，销量重回峰值。这背后反映的是成熟的汽车消费市场中消费者周期性的换购类型的消费行为叠加每一代消费群体的出现的首购类型的消费行为共同作用的结果。

美国汽车消费依然多次恢复到前期高点

以4~8年为周期，国内约1亿辆潜在换购需求空间

依照国内乘用车消费习惯，以4~8年为一轮车辆使用生命周期， 2014~2018年乘用车累计批发销量 1.1亿辆，也即2022~2025年预计将会有超1亿辆的消费者存在换购需求释放，支撑销量增长。保有量维度，2013/2018年全国汽车保有量分别1.4/2.4亿辆，增加1 亿辆。2018年之后保有量提升幅度基本稳定在2000万辆的较低水平，接下来有望实现周期性提升。

国内2020-2025年汽车消费首购&换购消费潜力旺盛

汽车作为大宗可选消费品，一般以家庭为单位进行购买，以5年为期限，25~30岁刚成家的用户具备汽车首购需求，而30~40岁消费者在经济实力提升，家庭成员增多的双重驱动下具备消费升（换购更大更好，增购第二辆车）的需求。并且25~35岁年龄的用户群体首次购车偏向于刚性需求，潜力更大。从当年新生儿数量来看，1980~2000年出生人口依然处于较高水平，每五年新出生人口数目稳定为 1~1.3亿左右，2000年以后新出生人口数目逐步降低，对应当前人口年龄处于30~34岁年龄区间的占比依然较高。2020~2025年，25~35岁年龄区间对应80后/90后成为汽车消费的主要人群，人口红利犹在，汽车消费潜力较大。

对标SUV：70后换购先行+80后首购接棒

2005~2010年，SUV整体相对小众，渗透率维持10%以下。供给端以丰田等合资品牌为主，需求端以少部分追求时尚差异化的70后群体在原有轿车基础上增购为主。2011~2015年，SUV渗透率从10%提升至30%。供给端自主品牌长城哈弗H6/长安CS55等产品出现，价格下沉，以大空间+高视野+外观霸气等优势，需求端迅速吸引原有70后轿车用户换购消费。2016~2017年，SUV渗透率从30%提升至接近50%。供给端自主品牌吉利远景X系/长城哈弗M6/瑞虎等产品推出，价格进一步下沉；合资品牌SUV新品跟进，不同价格带产品矩阵迅速填充完善。需求端80后消费者首购带来市场全新增量，XXX小排量车型购置税补贴进一步刺激15万元以下小型/紧凑型SUV市场爆发，销量迅速提升。

出口持续超预期

出口总量：自2020年9月以来，国内出口量（剔除特斯拉出口）保持同比持续高位。2021年出口（剔除特斯拉）销量145万辆（中汽协统计），同比+92%，主要原因包括车企主动推进海外市场布局，车型导入/联合当地经销商，发展加速；海外疫情相对严重，国内受益本土汽车工业供应链完善等原因影响较小，出口条件便利。自主品牌出口：从自主品牌的角度来看，同样是在2020年9月开启高速增长期。新能源出口：2022年以来新能源车出口除Q2外基本维持在5万辆左右，8月达7.7万辆。剔除特斯拉后新能源出口为3.5万辆。