第一章 行业概况

物业投资，又称为投资性物业，是指为赚取租金或资本增值，或两者兼有而持有的香港房地产企业。物业投资应当能单独计量和出售。区别于自用厂房、自住的房地产、作为存货的房地产等房地产，物业投资主要包括已出租的土地使用权、持有并准备增值转让的土地使用权和已出租的建筑物。

物业投资的不同分类

• 居住物业投资：指投资供人们生活居住的房地产，包括公共住房和商品住房。
• 经营性业务投资：指投资能出租经营且为投资者带来经常性现金流收入的房地产，例如写字楼、零售商业用房和出租公寓等。长租公寓是物业投资较为集中的方向之一。
• 酒店和休闲娱乐设施投资：指投资为人们的商务或公务出行、会议、旅游、休闲、康体娱乐空间提供入住空间的建筑。由于这类投资活动和经营性活动关联更为密切，因此被划分为一种独立的物业投资类型。
• 工业物业投资：指投资为人们生产活动提供空间的房地产，包括工业产房、高新技术产业用房、仓储用房、工业写字楼等。这类业务主要分为出售市场和持有出租市场。出租经营性的物业常常出现在工业开发区、工业园区、科技园区和高新技术产业园区。

物业投资的特点

• 物业投资的主要形式是出租建筑物、出租土地使用权，这实质上属于一种让渡资产使用权行为，另一种形式是持有并准备增值后转让的土地使用权。
• 物业投资在用途、状态、目的等方面区别于作为生产经营场所的房地产和用于销售的房地产。用于销售获取差价的房地产应界定为存货，而非物业投资。
• 物业投资的实际使用寿命较长，应对其后续支出与处置加以考虑。
• 企业进行物业投资不是为了耗用，而是为了赚取长期的租金收益或获得资本增值。

目前，国内从事物业投资的公司高达3162家，其中A股上市公司2339家，港股上市公司823家。2012-2020年物业投资总体规模呈现上升的态势。2021年物业投资总量高达76435亿元，但相较于2019和2020年有所下降。这主要是由于新冠疫情导致房地产市场不景气所致。相对于港股上市公司，A股上市公司在投资性房地产中投入较小。

图 中国企业近十年物业投资总金额

资料来源：资产信息网 千际投行 Choice

图 2020一线、二线开发商存货、投资性房地产占比

资料来源：资产信息网 千际投行 中信期货

第二章 商业模式和技术发展

2.1 物业投资产业链

图 房地产产业链全景图

资料来源：资产信息网 千际投行 iFInD

图 物业投资产业链全景图

资料来源：资产信息网 千际投行 华泰研究

图 长租公寓产业链

资料来源：资产信息网 千际投行

物业投资是整个产业链的下游。当房地产竣工后，会交房给物业投资企业和地产服务商。物业投资企业再将房产出租给下游需求市场的消费者。因此物业投与每年的经济形势和租房方面等需求有着巨大的关系。由于物业投资是出租已竣工的房地产业，因此其收入相较于其他房地产企业更加稳定。

2.2 商业模式

物业业务占公司业务比较小，因此大部分公司是将物业投资与主营业务相结合的商业模式发展物业投资业务。例如，香港物业投资头部企业——港铁公司是通过铁路建设获得铁路沿线社区物业发展权，将铁路沿线转化为独特的综合商业及住宅小区。

图 港铁公司商业模式

资料来源：资产信息网 千际投行 嘉谟证券

中国大陆物业投资头部企业——招商蛇口，也是采用不同板块业务联动的商业模式——PPC（Port-Park-City）进行发展物业投资业务。

图 招商蛇口PPC商业模式

资料来源：资产信息网 千际投行 嘉谟证券

2.3 政策监管

XXX针对住房和物业行业出台了很多相关的政策，对目前的住房和物业市场进行调控。XXX强调住房不炒的概念，推动房屋租赁端的需求和物业投资的发展。

图 XXXXXX部门关于物业行业的重点政策摘要

资料来源：资产信息网 千际投行 XXX部门官网 中国物业协会

图 房地产和物业投资行业相关政策

资料来源：资产信息 浙商证券

第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业

3.1 行业综合财务分析和估值方法

图 指数PE/PB

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 指数市场表现

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

物业投资估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV企业价值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、红利折现模型、股权自由现金流折现模型、无杠杆自由现金流折现模型、净资产价值法、经济增加值折现模型、调整现值法、NAV净资产价值估值法、账面价值法、清算价值法、成本重置法、实物期权、LTV/CAC（客户终身价值/客户获得成本）、P/GMV、P/C(customer)、梅特卡夫估值模型、PEV等。

图 主要港股上市公司估值对比

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 主要A股上市公司估值对比

资料来源：资产信息网 千际投行 Choice

图 招商蛇口主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 港铁公司主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

3.2 行业发展和驱动因子

物业投资与主营业务结合发展

物业投资的头部企业大多不以物业投资为主要业务，这些公司多将自己的主营业务与物业投资相结合进行发展。例如头部企业—港铁公司是以香港车务运作和租务、管业等业务为主，物业投资占比仅3.2%。但是伴随着港铁公司的其他主营业务的发展，物业投资相关业务扩大部署，收益提升。

图 港铁公司营收占比

资料来源：资产信息网 千际投行

图 港铁业务模式

资料来源：资产信息网 千际投行

图 三大产业链之间的业务关系

资料来源：资产信息网 千际投行

政策利好

在房住不炒的概念下，我国的长租房市场已经进入了快车道。从去年两会首次提出“完善长租房政策”“规范发展长租房市场”，到今年《XXX工作报告》明确“加快发展长租房市场”，这一提法的转变，释放出一个明确的信号，即长租房市场在过去一年中已取得了重大的发展成果，未来将成为保障民生稳定、促进消费增长、稳定房地产市场、促进城镇化建设的重要抓手。随着长租房市场的发展和完善，物业投资板块也将会有所提升。

长租房市场需求增大

随着人口不断流入，一、二线城市的生产力和消费力都在不断增强，但土地供应相对紧张，一、二线城市房价快速增长。随着待买方的年限变长，购房难度逐渐提升，无法购房的人员会选择长期租房，因此促进租房市场需求的发展。租房市场的需求的发展有利于促进物业投资板块的发展。

较多香港物业发展项目组合将在近两年完工

港铁公司所投资的项目中，有6个项目预计在2022年完工。预计完工后，港铁公司物业投资收入增加，股价上涨，带动整个板块提升。

图 香港物业发展项目组合

资料来源：资产信息网 千际投行 嘉谟证券

3.3 行业风险分析和风险管理

表 常见行业风险因子

资料来源：资产信息网 千际投行

(1) 政策风险

为应对新冠疫情，多个城市出台多项政策“减租降租”。如果未来新冠疫情继续发展，若XXX继续加大“降租减租”政策力度，物业投资板块收入将会有所影响。

(2) 经济环境下行

物业投资行业的部分头部企业的主营业务为房地产相关。随着经济环境的下行和房地产行业的不景气，企业的主营业务可能会受到影响，从而减少物业投资行业的投资。除此之外，随着经济的下行，进入一、二线城市寻求工作的人会减少，从而导致租房市场的需求减少，已出租房屋甚至可能出现退租情况。这两种情况都会使得整个板块出现下行。

3.4 竞争分析

图 2022年中国物业投资企业top10

资料来源：资产信息网 千际投行

SWOT分析

• 优势：房屋限购政策支持租赁市场的发展；一、二线城市房价上涨，导致租房需求增加；
• 劣势：“减租降租”政策的实行导致物业投资收入减少；经济环境和房地产行业下行，部分物业投资企业的主营业务受到打击，物业投资可能减少；
• 机会：根据自己的主营业务拓展物业投资业务
• 威胁：融资租房企业抢占客户风险大

3.5 发展和行情复盘

图 物业投资指数

资料来源：资产信息网 千际投行

2021年，受到新冠疫情影响，中国大陆进入香港难度加大，外国人进入香港政策趋严，香港的旅游业和香港租房市场、物业投资公司主营业务所在房地产等行业均不景气。因此导致指数不断下跌。2022年3月3日，香港新冠疫情突然加剧，隔离等政策使得香港的物业投资行业雪上加霜。直至疫情有所好转，指数才有所向上的趋势。

招商蛇口行情复盘与财务状况

图 PE/PB Bands

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 阶段行情数据

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 大宗交易数据

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 毛利率数据

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

港铁公司行情复盘与财务状况

图 PE/PB Bands

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

图 阶段行情数据

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

3.6 行业收并购重组

2022年，物业投资行业所涉及的公司共发生9起并购重组。

表 2022年物业投资公司并购重组

资料来源：资产信息网 千际投行

3.7 中国企业重要参与者

中国主要企业有中国建筑[601668.SH]、招商蛇口[001979.SZ]、新城控股[601155.SH]、中国平安[601318.SH]、美凯龙[601828.SH]、港铁公司[0066.HK]、太古地产[1972.HK]、信和置业[0083.HK]、恒隆地产[0101.HK]、尖沙咀置业[0247.HK]等。

图 A股及港股主要公司

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

1. 中国建筑[601668.SH]：是中国专业化经营历史久、市场化经营早、一体化程度高的建筑房地产企业集团之一，拥有从产品技术研发、勘察设计、工程承包、地产开发、设备制造、物业管理等完整的建筑产品产业链条，是中国国内仅有一家同时拥有“三特”资质、“1+4”资质和建筑行业工程设计甲资质的建筑企业。

2. 招商蛇口[001979.SZ]：是一家综合性开发经营企业，是招商局集团房地产板块运营的旗舰公司，是招商局集团在国内的资源整合平台。公司于报告期内吸收合并招商地产上市后，聚合了原招商地产和蛇口工业区两大平台的独特优势，以打造智慧城市、智慧商圈、智慧园区、智慧社区为目标，推动城市升发展。公司将业务划分为园区开发与运营、社区开发与运营和邮轮产业建设与运营三大业务板块。

3. 港铁公司[0066.HK]：英文简称MTR，其Logo是一个红色的椭圆中有一个类似“木”字的白色线条，旧名字先后为“地下铁路公司”和“地铁有限公司”，2007年12月2日因接管九广铁路公司业务而改为现名。总部位于中国香港九龙湾的德福广场，核心业务是以香港地区为主的公共交通运输服务，当中包括营运以铁路为基础的交通运输网络—“港铁”、提供过境及城际铁路服务、及出租港铁网络沿线的商业设施，香港的专利公共交通工具市场占有率为42.7%。

4. 太古地产[1972.HK]：于1972年成 立，致力发展及管理商业、零售、酒店及住宅物业，发展策略集中在主要运输交汇点的上盖发展综合物业项目。太古地产在中国香港的投资物业组合以太古广场、太古坊及又一城为核心物业。 于中国内地，太古地产于北京市、上海市、广州市和成都市，共拥有五个大型发展项目，当中以北京朝阳区的三里屯太古里和瑜舍酒店为人熟悉。

3.8 全球重要竞争者

表 Brand Finance全球房地产公司排名变化（品牌价值）：

资料来源：资产信息网 千际投行

表 全球非中国主要房地产行业上市公司

资料来源：资产信息网 千际投行

全球除了专注于房地产开发或者经纪业务公司外，还有如物流地产的普洛斯和安博、园区运营的上海临港和华夏幸福、不动产投资信托公司的思格卢公司和布鲁克菲尔德资产管理公司、基础设施的美国电塔公司和冠城国际、数据中心的Equinix、博彩行业的金沙中国、公共仓储(publicstorage)、老年人住房和医疗保健房地产的WELLTOWER、共享住宿的爱彼迎以及共享办公的WeWork公司等。

1.世邦魏理仕（纽约证券交易所代号：CBG）：拥有200多年历史。1978年，世邦魏理仕在香港设立办事处，在中国大陆的业务始于1988年，当时是为北京国贸中心一期提供租赁顾问服务。客户通过世邦魏理仕可获得一站式策略顾问服务。世邦魏理仕提供的专业服务具体包括：物业租售的战略顾问及实施、企业服务、物业/设施及项目管理、按揭融资、评估与估值、开发服务、投资管理、研究与策略顾问等。

2.伊玛尔：伊玛尔地产（Emaar Properties）曾为全球第二大地产投资商。是以迪拜为总部的上市公司。伊玛房地产公司是一家由迪拜XXX持股32.5%的迪拜证券市场上市公司，包括土地储备资产在内，其资产总值达77亿美元。比斯迪拜塔-又称为迪拜塔，是伊玛尔旗舰项目之一。

3. 美国电塔(AMERICAN TOWER)[AMT.N]：美国电塔公司是一家无线通讯以及广播基础设施公司，公司从事持有、管理、开发和租赁无线和广播通信塔等业务。公司的租金和管理部门从事通信网点的租赁业务。网络发展服务部门提供发射塔和相关土地收购的服务,以及授权与许可服务、建筑结构分析服务等。

4. 思格卢公司[SGRO.L]: SEGRO plc是一家位于英国的房地产投资信托基金。公司在英国和欧洲大陆拥有，开发和管理仓库和工业产权资产。其仓库和轻工业建筑的组合集中在欧洲XXX。公司的分部是地理业务部门，包括大伦敦，泰晤士河谷和XXX物流，北欧(主要是德国)，南欧(主要是法国)和中欧(主要是波兰)。

5. 布鲁克菲尔德资产管理[BAM.N]:布鲁克菲尔德资产管理公司是一家全球另类资产管理公司。该公司业务主要分为五个部分：可再生能源，地产，基础设施，私募股权，以及资产管理和其它服务。公司经营并管理水电站，以及一系列风能发电场；商业地产，包括写字楼和零售商铺，以及金融借贷业务等；基础设施，该业务专注于公用事业，交通运输，能源和伐木产业；私募股权，该业务包括公司重组和特殊情况，以及住宅和农业开发等。

6.黑石集团（Blackstone Group）又名佰仕通集团，是全世界大的独立另类资产管理机构之一，也是一家金融咨询服务机构。其另类资产管理业务包括企业私募股权基金、房地产机会基金、对冲基金的基金、优先债务基金、私人对冲基金和封闭式共同基金等。1985年由彼得·彼得森(Peter G. Peterson)和史蒂夫·施瓦茨曼(Steve Schwarzman)共同创建。2007年6月22日在纽约证券交易所挂牌上市（NYSE：BX）

第四章 未来展望

随着新冠疫情的好转，行业有望复苏

2021年新冠疫情的影响，XXX出台相关政策限制出行旅游导致酒店和休闲娱乐设施投资收益低。除此之外，由于疫情的影响，向一二线城市转移的人口数量会减少和XXX出台“降租减租”政策，使得长租房市场的物业投资收益降低。但是新冠疫情好转后，旅游业复苏，劳动力再次向城市转移，促进长租房市场的发展，物业投资板块会呈现较好的发展形式。

根据主营业务，对物业投资进行布局

对物业进行投资的公司越来越意识到将主营业务与物业投资布局相结合的重要性。物业投资头部公司——港铁公司将物业投资与地铁交通运营等业务进行结合布局，扩展主营业务的同时，也增加物业投资的收益。这种方式也将越来越多地被各类企业所应用在物业投资领域中。